股票交易買賣規(guī)則范文

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第1篇

關(guān)鍵詞:金融衍生品;股票指數(shù);股票指數(shù)期貨

二十世紀(jì)八十年代以來(lái),股指期貨逐漸成為風(fēng)險(xiǎn)管理、交易、投資和促進(jìn)市場(chǎng)流動(dòng)性的重要工具,被譽(yù)為二十世紀(jì)“最激動(dòng)人心的金融創(chuàng)新。股指期貨交易對(duì)完善股票市場(chǎng)交易、降低交易成本、健全股票市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制以及為股票投資者提供價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制等方面均有積極的作用。200年4月6日,歷經(jīng)四年多的等待與煎熬,我國(guó)首批四個(gè)滬深300股票指數(shù)期貨合約于中國(guó)金融期貨交易所上市交易。

一、股指期貨交易的基礎(chǔ)概念

股指期貨交易作為一種新興的金融衍生產(chǎn)品交易,為進(jìn)一步明確其法律屬性和法律特征,我們有必要先行探討并明確股票指數(shù)、股票指數(shù)期貨的概念。

股票指數(shù)tock Index即股票價(jià)格指數(shù),是由金融管理機(jī)構(gòu)或者股票市場(chǎng)服務(wù)機(jī)構(gòu)編制的表明股票市場(chǎng)行情變化的一種供參考的指示數(shù)字――即股票市場(chǎng)上某一時(shí)刻股票價(jià)格的平均數(shù)與某一基期價(jià)格平均數(shù)的比值。股票指數(shù)綜合反映整個(gè)股票市場(chǎng)上各種股票之市場(chǎng)價(jià)格的總體水平及其變動(dòng)情況的一種指標(biāo),是證券市場(chǎng)的基準(zhǔn),也是市場(chǎng)趨勢(shì)的表征。隨著證券市場(chǎng)的成熟與發(fā)展,股票指數(shù)成為現(xiàn)代金融技術(shù)和投資管理實(shí)踐的基礎(chǔ)工具,部分著名的股票價(jià)格指數(shù),如道•瓊斯工業(yè)平均指數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)、恒生指數(shù)等已成為證券市場(chǎng)的“晴雨表。

股票指數(shù)期貨tock Index utures,簡(jiǎn)稱股指期貨,是指以某個(gè)股票指數(shù)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化金融期貨合約。股票指數(shù)期貨屬于金融衍生品的一種,它是買賣雙方根據(jù)事先的約定,同意在未來(lái)某一個(gè)特定的時(shí)間按照雙方事先約定的股價(jià)進(jìn)行股票指數(shù)交易的一種標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。

二、股指期貨交易的法律性質(zhì)

所謂期貨交易,是指期貨交易當(dāng)事人依法在期貨交易所以買賣標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約的形式買賣實(shí)物商品、金融商品和期貨選擇權(quán)的行為。期貨交易當(dāng)事人雙方以期貨交易所提供的標(biāo)準(zhǔn)化期貨合同為基礎(chǔ),期貨合同成為期貨交易形式上的交易對(duì)象,實(shí)質(zhì)上的交易對(duì)象是期貨合約中載明的期貨商品。與之相一致,股指期貨交易是指在期貨交易所進(jìn)行的股指期貨合約的買賣,股指期貨合約是指按照期貨交易所規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)條款和方法設(shè)立的當(dāng)事人雙方約定在將來(lái)一定時(shí)間交收款項(xiàng)的協(xié)議。

美國(guó)聯(lián)邦商品期貨交易委員會(huì)CC編制的《派生市場(chǎng)、產(chǎn)品和金融中介的國(guó)際管理:共同分析框架和管理規(guī)定提要匯總表993)》,不僅把期貨、期權(quán)交易規(guī)定為派生產(chǎn)品交易,還認(rèn)為“派生物是規(guī)定以某此基礎(chǔ)手段、投資、貨幣、產(chǎn)品、指數(shù)、權(quán)利或服務(wù)為基礎(chǔ)的權(quán)利和義務(wù)的協(xié)議。派生物本身并不授予或轉(zhuǎn)移基礎(chǔ)權(quán)益;當(dāng)基礎(chǔ)權(quán)益到期或履行時(shí),才產(chǎn)生基礎(chǔ)權(quán)益、權(quán)利的轉(zhuǎn)移。“轉(zhuǎn)移是作為一項(xiàng)單獨(dú)交易的組成部分而發(fā)生的。

988年日本《金融期貨交易法》第2條第4項(xiàng)規(guī)定:“本法所稱金融期貨交易,是指依循金融期貨交易所規(guī)定之基準(zhǔn)及方法,于金融期貨市場(chǎng)中,為下述交易:a.當(dāng)事人于將來(lái)一定時(shí)期內(nèi),約定接受通貨等及其對(duì)價(jià)之買賣交易,而于轉(zhuǎn)賣或買回該買賣標(biāo)的之通貨等時(shí),得接受差額以為結(jié)算之交易。b當(dāng)事人約定,就作為金融指標(biāo)之?dāng)?shù)值,預(yù)先約定之?dāng)?shù)值下稱約定數(shù)值,與將來(lái)一定時(shí)期該金融指標(biāo)實(shí)數(shù)值之差,而基此差額計(jì)算金錢接受之交易。c.當(dāng)事人授予他人金融選擇權(quán),而他方支付對(duì)價(jià)之交易。

我國(guó)《國(guó)債期貨交易管理暫行辦法》規(guī)定:“本辦法所稱國(guó)債期貨交易是指以國(guó)債為合約標(biāo)的物的期貨合約買賣。因此可見(jiàn),國(guó)債期貨交易是通過(guò)國(guó)債期貨合約買賣的形式以實(shí)現(xiàn)買賣國(guó)債的最終目的。

綜上,筆者認(rèn)為,金融期貨交易雖然在形式上是金融期貨合約和金融期貨選擇權(quán)的買賣實(shí)質(zhì)上卻是金融標(biāo)的、金融選擇權(quán)的交易。與之相應(yīng),股指期貨交易雖然形式上是對(duì)股指期貨合約的買賣,實(shí)質(zhì)上是對(duì)指數(shù)標(biāo)的的買賣。不難理解,股指期貨合約具有雙重身份:其一是股指期貨交易據(jù)以進(jìn)行的當(dāng)事人雙方按照期貨交易所規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)條款和方法所訂立的合同形式;其二是股指期貨交易的形式上的對(duì)象,而事先約定的標(biāo)的物才是實(shí)質(zhì)上的交易對(duì)象。

三、股指期貨交易的法律特征

股指期貨交易與股票交易、商品期貨交易緊密相聯(lián),交易制度也頗為相似。因交易標(biāo)的、交易方式不同,股指期貨交易與股票交易、商品期貨交易相比,股指期貨交易又具有其獨(dú)特的法律特征:

一股指期貨交易與股票交易

股指期貨交易和股票交易都是證券市場(chǎng)交易的組成部分,具體交易技術(shù)手法幾乎一致。但鑒于股指期貨的期貨特性,其又具有以下鮮明特征:

.交易標(biāo)的不同

股指期貨交易是以股票指數(shù)期貨合約為交易標(biāo)的,股票交易是以上市公司股票為交易標(biāo)的。股票交易目的在于投資,獲取收益;股指期貨交易目的主要為套期保值、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)或投資獲利。

2.資金杠桿率不同

股指期貨交易實(shí)行保證金制度,保證金一般為5%―0%左右,投資者只需按合約價(jià)值交付少量的保證金就可以進(jìn)行交易,具有杠桿效應(yīng)。股票交易則為實(shí)盤交易,即“一分錢,買一分貨,不存在資金杠桿操作。

3.交易風(fēng)險(xiǎn)不同

股指期貨交易實(shí)行保證金制度,投資者可以只交納很少一部分保證金即參與交易,交易風(fēng)險(xiǎn)被資金桿杠效應(yīng)無(wú)限放大。股票交易的風(fēng)險(xiǎn)以投入的資金為限,交易損失不可能超過(guò)投入資金。

4.信用機(jī)制不同

由于風(fēng)險(xiǎn)巨大,與股票現(xiàn)貨交易相比,股指期貨交易采用多重信用保證機(jī)制,如會(huì)員資格審批制度、保證金制度、每日無(wú)負(fù)債結(jié)算制度、漲跌停制度、限倉(cāng)制度、大戶報(bào)告制度、強(qiáng)行平倉(cāng)制度等多項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)管理制度。

5.交易流動(dòng)性不同

股指期貨合約交易必須在交易所中進(jìn)行,期貨合約、交割期限標(biāo)準(zhǔn)化;同時(shí),因股指期貨交易比股票交易投資額小,可以吸引市場(chǎng)外的游離資金積極入市。從各國(guó)股指期貨市場(chǎng)實(shí)踐來(lái)看,股指期貨市場(chǎng)的流動(dòng)性明顯高于股票現(xiàn)貨市場(chǎng)。

6.結(jié)算方式不同

股指期貨采用保證金交易,實(shí)行每日盈余結(jié)算、當(dāng)日無(wú)負(fù)債制度,如果賬面金額不足需要追加保證金,否則會(huì)強(qiáng)制賣出合約。股票交易中,投資者買入股票后,賣出前賬面盈虧無(wú)需結(jié)算。

二股指期貨交易與商品期貨交易

股指期貨交易原理與商品期貨交易類似,均是關(guān)于某一標(biāo)的物的未來(lái)交割的標(biāo)準(zhǔn)化合約交易。但由于交易標(biāo)的不同,二者的具體交易規(guī)則又有所不同。因此,與商品期貨交易相比,股指期貨交易具有以下幾方面的特征:

.基礎(chǔ)標(biāo)的物不同

股指期貨交易屬于金融期貨合約交易,其標(biāo)的物為無(wú)形的股票價(jià)值指數(shù);商品期貨交易的基礎(chǔ)標(biāo)的物為相應(yīng)商品,基礎(chǔ)標(biāo)的物會(huì)發(fā)生相關(guān)倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用。

2.交易周期不同

商品期貨交易的價(jià)格容易受季節(jié)影響,具有季節(jié)周期性,比如大豆期貨,每年的9月收獲月時(shí),大豆期貨的9月合約價(jià)格一般都較低;商品期貨的季節(jié)周期性是投資者對(duì)商品期貨的價(jià)格走勢(shì)判斷的重要因素。股指期貨交易不存在周期性。

3.風(fēng)險(xiǎn)控制不同

相對(duì)來(lái)說(shuō),商品期貨市場(chǎng)更容易出現(xiàn)逼倉(cāng)情況,即如果該期貨標(biāo)的物屬于小品種,投資者的資金實(shí)力強(qiáng)大,其可以通過(guò)在現(xiàn)貨市場(chǎng)上的囤積居奇操縱期貨市場(chǎng)價(jià)格。股指期貨交易中,因股票指數(shù)包括幾十種乃至上百種股票,且每只指數(shù)股的流通數(shù)量都較大,使得投機(jī)者很難操縱股票指數(shù);股指期貨交易實(shí)行現(xiàn)金交割,買賣雙方是資金的對(duì)抗,不存在交割時(shí)貨源不足的問(wèn)題,因而基本可杜絕交割月逼倉(cāng)現(xiàn)象,維護(hù)市場(chǎng)運(yùn)行秩序。

4.交割方式不同

股指期貨交易交割采用現(xiàn)金結(jié)算,因股指期貨交易標(biāo)的物為無(wú)形的股票指數(shù),無(wú)法進(jìn)行現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)交割,實(shí)際交易時(shí),只需把股票指數(shù)按點(diǎn)數(shù)換算成現(xiàn)金進(jìn)行交易,合約到期時(shí)以股票市場(chǎng)的收市指數(shù)作為結(jié)算標(biāo)準(zhǔn),操作方式簡(jiǎn)捷靈活。商品期貨交易實(shí)行實(shí)物交割,一旦買方被迫接貨,將會(huì)收到大批量現(xiàn)貨商品。

參考文獻(xiàn):

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[5] 張學(xué)森. 論金融期貨交易所及其獨(dú)占權(quán). 金融教學(xué)與研究,2007,第期。

第2篇

一、制度背景

上市公司收購(gòu)是各國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中的必然現(xiàn)象。隨著第三次“并購(gòu)熱潮”，現(xiàn)行法律法規(guī)已不能全面規(guī)范上市公司收購(gòu)的行為，為了確保證券交易中的“公開(kāi)、公平、公正”，1968年應(yīng)運(yùn)而生了英國(guó)的《倫敦城收購(gòu)與合并守則》和美國(guó)的《威廉姆斯法》。1993年的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》以及隨后出臺(tái)的新《證券法》，應(yīng)中國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)范上市公司收購(gòu)行為之需要，更加符合規(guī)范市場(chǎng)的要求。公司收購(gòu)是收購(gòu)人與公司股東之間的股票交易行為，收購(gòu)人和公司股東是股票交易的雙方當(dāng)事人。收購(gòu)人應(yīng)當(dāng)是公司股票持有人或已持有或依協(xié)議將持有公司發(fā)行在外股票5%以上的投資者。向上市公司股東購(gòu)買所持股票或發(fā)出股票收購(gòu)要約，并向其支付收購(gòu)價(jià)款的投資者。嚴(yán)格的說(shuō)，股票買賣是投資者的正常交易行為，公司收購(gòu)制度并非排斥投資者進(jìn)入證券市場(chǎng)，而僅在于規(guī)制投資者大規(guī)模的股票買賣行為，以穩(wěn)定股市保護(hù)中小投資者的利益。

二、上市公司收購(gòu)應(yīng)具備的條件

上市公司收購(gòu)在本質(zhì)上即為證券買賣，具有證券交易的性質(zhì)。公司收購(gòu)?fù)ǔＩ婕叭嚼骊P(guān)系人，即收購(gòu)方、出售者及目標(biāo)公司。要成功的完成上市公司的收購(gòu)必須具備客體條件、市場(chǎng)條件和目的條件等。客體條件即為上市公司收購(gòu)針對(duì)的客體是上市公司發(fā)行在外的股票，即公司發(fā)行在外且被投資者持有的公司股票，即由上市公司發(fā)行的我國(guó)特有的A股股票、B股股票和H股股票、流通股與非流通股。市場(chǎng)條件即上市公司收購(gòu)須借助依法設(shè)立、經(jīng)批準(zhǔn)進(jìn)行證券買賣或交易的證券交易場(chǎng)所完成。目的條件，收購(gòu)上市公司是否須以控制上市公司為目的，投資者若以控制上市公司為目的買進(jìn)股票，其行為則屬于公司收購(gòu)；反之，則屬于股票買賣而非上市公司收購(gòu)。

第3篇

最小報(bào)價(jià)單位研究的文獻(xiàn)綜述

關(guān)于最優(yōu)最小報(bào)價(jià)單位研究文獻(xiàn),從研究方法上分類,可以分為理論研究和實(shí)證研究。在理論研究中,可以分為如下幾類:第一類認(rèn)為最小報(bào)價(jià)單位的大小起源于流動(dòng)性的提供者之間類似Bertrand的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)模型所描述的競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致的市場(chǎng)摩擦(Anshuman和Kalay(1998),Bernhardt和Hughson(1996),Kandel和Marx(1996))。第二類研究將最小報(bào)價(jià)單位等同于協(xié)商的觀點(diǎn)模型化(Brown,Laux,Schachter,1991,和Cordelia,Foucaultl996)。第三類研究最小報(bào)價(jià)單位與為委托單流所支付的成本(paymentfororderflow)之間關(guān)系(Chordia和Subrahmanyam,1995,Battalio和Holden,1996)。第四類研究認(rèn)為,盡管較小的報(bào)價(jià)單位將降低價(jià)差,但是同時(shí)也降低了深度(因此降低了市場(chǎng)的流動(dòng)性),原因在于提供流動(dòng)性的邊際利潤(rùn)下降(Seppi,1997和Hams,1994)。

對(duì)最小報(bào)價(jià)單位的實(shí)證研究一直是市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)研究中的重要領(lǐng)域。隨著日內(nèi)數(shù)據(jù)庫(kù)(intra-daydata)的建立和計(jì)算機(jī)數(shù)據(jù)處理能力的提高,研究人員已可以從事這項(xiàng)工作。而在10年以前,這樣的工作幾乎不可能進(jìn)行。

對(duì)最小報(bào)價(jià)單位對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的影響的研究是與交易所交易規(guī)則的變化聯(lián)系在一起的。對(duì)最小報(bào)價(jià)單位對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的影響的研究,主要是圍繞紐約證券交易所、納斯達(dá)克市場(chǎng)、美國(guó)證券交易所等世界主要交易所而展開(kāi)的。Peake(1993)、Hart(1993)和Ricker(1993,1996)對(duì)紐約證券交易所的$1/8報(bào)價(jià)單位進(jìn)行了研究。事實(shí)上,所有的研究人員都同意報(bào)價(jià)單位越小則報(bào)價(jià)價(jià)差(quotedspread)越小的觀點(diǎn)。如果價(jià)差減小,投資者買賣股票的交易成本將會(huì)降低。同樣,研究人員也贊同隨著買賣價(jià)差的減小市場(chǎng)深度可能會(huì)下降。這樣,如果報(bào)價(jià)價(jià)差縮小但交易量也同時(shí)下降,那么市場(chǎng)的流動(dòng)性如何變化還是不確定的:一般來(lái)說(shuō),對(duì)小額交易的投資者有益;而對(duì)大額交易的投資者則未必。Harris(1994)指出,NYSE和AMEX的最小報(bào)價(jià)單位對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性有顯著影響。他分析了最小報(bào)價(jià)單位變化對(duì)相對(duì)價(jià)差、交易量和市場(chǎng)深度的影響,并且估算了將最小報(bào)價(jià)單位從$1/8降到$1/16的效果。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)對(duì)股價(jià)低于10的股票,降低最小報(bào)價(jià)單位將導(dǎo)致相對(duì)價(jià)差減少36%,交易量增加30%,深度降低15%。由于交易成本與深度成反比關(guān)系,很難確定是否一個(gè)較小的報(bào)價(jià)單位能夠增強(qiáng)總的市場(chǎng)流動(dòng)性。Hams的結(jié)論得到了接下來(lái)的一系列實(shí)證研究,例如Harris(1996、1997),Bacidore(1997),Porter和Weaver(1997),Goldstei和Kavajecz(1999),Jones和Lipson(1999)的支持。

1997年7月24日,紐約證券交易所把最小報(bào)價(jià)單位從1/8調(diào)整到1/16,這是有兩百多年歷史的紐約證券交易所第一次降低最小報(bào)價(jià)單位。Goldstein和Kavaiecz(2000)研究了1997年6月24日紐約證券交易所最小報(bào)價(jià)單位從1/8減少為1/16后對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的影響。研究發(fā)現(xiàn)報(bào)價(jià)價(jià)差平均減少了38%,深度減少了15%。研究還表明價(jià)差和委托單簿上的累積深度的同時(shí)減少使得流動(dòng)性的需求者進(jìn)行小額交易時(shí)有利而進(jìn)行大額交易時(shí)不利。

1997年7月2日,納斯達(dá)克改革了它的報(bào)價(jià)單位,即對(duì)股價(jià)在10美元以上的股票的報(bào)價(jià)單位從1/8降到1/16.一份關(guān)于納斯達(dá)克的研究報(bào)告(1997)表明:對(duì)于那些成交活躍且股價(jià)在10—20美元之間的股票,買賣價(jià)差平均降低了17,9%;而股價(jià)在20美元以上的股票,買賣價(jià)差平均降低了16.2%。深度也分別下降了13.9%和12.4%。

Ahn,Cao和Choe(1996)研究了1992年9月份美國(guó)證券交易所股價(jià)在1-5美元之間的股票的最小報(bào)價(jià)單位從$1/8降到$1/16時(shí)的情況。大部分交易活躍的股票的交易成本下降了18.9%,這樣每年可節(jié)約640萬(wàn)美元。1995年2月,美國(guó)證券交易所把股價(jià)在5—10美元的股票的最小報(bào)價(jià)單位從$1/8調(diào)整到$1/16.Chakravarty和Wood(2000)對(duì)2000年8月28日美國(guó)證券交易所和紐約證券交易所采用小十進(jìn)制報(bào)價(jià)進(jìn)行了實(shí)證研究。他們選取13只股票(美國(guó)證券交易所6只、紐約證券交易所7只),分析它們?cè)谧钚?bào)價(jià)單位采用十進(jìn)制報(bào)價(jià)前后市場(chǎng)的變化情況。采用的數(shù)據(jù)為該組股票在十進(jìn)制報(bào)價(jià)之前15天和十進(jìn)制報(bào)價(jià)實(shí)施后10天的實(shí)時(shí)交易數(shù)據(jù)。研究結(jié)果表明,在十進(jìn)制實(shí)施后,買賣價(jià)差出現(xiàn)了大幅度下降:美國(guó)證券交易所交易的股票平均下降了47%,紐約證券交易所的股票平均下降了38%。同時(shí),他們也發(fā)現(xiàn)地區(qū)性的交易所(如辛辛那提、波士頓、芝加哥)的報(bào)價(jià)頻率(quotefrequency)顯著上升,平均上升了54%。而對(duì)深度而言,美國(guó)證券交易所和紐約證券交易所分別下降大約19%和15%。

Bacidore(1997)研究了多倫多股票交易所1996年4月15日最小報(bào)價(jià)單位轉(zhuǎn)為十進(jìn)制報(bào)價(jià)后對(duì)市場(chǎng)質(zhì)量的影響。他發(fā)現(xiàn),對(duì)那些最小報(bào)價(jià)單位從1/8美元減為5美分的股票,采用十進(jìn)制后價(jià)差減少了,但是流動(dòng)性卻沒(méi)有受到影響,同時(shí),這些股票的交易量也沒(méi)有增加。對(duì)那些最小報(bào)價(jià)單位從5美分減少為1美分的股票,采用十進(jìn)制后對(duì)市場(chǎng)質(zhì)量幾乎沒(méi)有影響。Ricker(1997)對(duì)平均節(jié)約的交易成本進(jìn)行了量化,他通過(guò)幾種方法測(cè)量出每股節(jié)約1.7美分,總計(jì)每年2160萬(wàn)美元。

1994年12月,Niemeyer研究了斯德哥爾摩證券交易所一些比較活躍的股票1991年11月3日到1992年1月17日期間交易日的交易數(shù)據(jù)。研究發(fā)現(xiàn),首先,較高的最小報(bào)價(jià)單位對(duì)應(yīng)著一個(gè)較大的買賣價(jià)差,因而對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性是有害的。其次,隨著最小報(bào)價(jià)單位的增大,市場(chǎng)深度相應(yīng)增大,從而市場(chǎng)的總體流動(dòng)性的影響效果是不確定的。最后,他發(fā)現(xiàn)有充分的證據(jù)表明較高的最小報(bào)價(jià)單位對(duì)應(yīng)著較低的交易量。該發(fā)現(xiàn)類似于Harris(1994)對(duì)NYSE的實(shí)證研究。Niemeyer的研究還發(fā)現(xiàn),盡管斯德哥爾摩證券交易所是委托單驅(qū)動(dòng)型的交易制度,但是同紐約證券交易所的報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)型的交易制度相比;最小報(bào)價(jià)單位在委托單驅(qū)動(dòng)型市場(chǎng)中同樣重要。而且最小報(bào)價(jià)單位的降低總會(huì)對(duì)小額交易者有利,因?yàn)樗麄儠?huì)從減小買賣價(jià)差中獲益。然而,較大的買賣價(jià)差的負(fù)面影響可以被大額交易者的市場(chǎng)深度增加而抵消。當(dāng)然,降低最小報(bào)價(jià)單位顯然有利于公司,因?yàn)檫@降低了他們的籌資成本(交易成本降低);也有利于證券交易所,因?yàn)榻灰琢繒?huì)大幅上升。

總之,關(guān)于最小報(bào)價(jià)單位的大小一直是一個(gè)公開(kāi)爭(zhēng)論的問(wèn)題。一個(gè)大的最小報(bào)價(jià)單位會(huì)使買賣價(jià)差人為地?cái)U(kuò)大,由于較大的交易成本,減少了市場(chǎng)參與者交易的意愿,結(jié)果減少了市場(chǎng)流動(dòng)性。減小最小報(bào)價(jià)單位將有助于增強(qiáng)流動(dòng)性提供者之間的競(jìng)爭(zhēng),減少買賣價(jià)差,這將有利于流動(dòng)性的需求者。但是,一個(gè)較小的報(bào)價(jià)最小單位會(huì)產(chǎn)生較高的協(xié)商成本(negotiationcosts),或者對(duì)采用限價(jià)委托單交易的投資者不能提供足夠的價(jià)格保護(hù),從而挫傷投資者的積極性,結(jié)果減少了流動(dòng)性提供者提供流動(dòng)性的動(dòng)機(jī)。較大的報(bào)價(jià)最小單位之所以能夠減少協(xié)商成本是因?yàn)樗鼫p少了可能的交易價(jià)格的范圍,投資者為了獲得價(jià)格優(yōu)先必須對(duì)其價(jià)格進(jìn)行顯著的改進(jìn)。結(jié)果,盡管較大的最小報(bào)價(jià)單位人為地?cái)U(kuò)大了買賣價(jià)差,但同時(shí)也減少了協(xié)商成本,增加了對(duì)限價(jià)委托單的保護(hù),從而能夠改進(jìn)市場(chǎng)的流動(dòng)性。

盡管如此,Aitken,Frino和Madhoo(1995)對(duì)澳大利亞股票市場(chǎng)的研究卻認(rèn)為增加報(bào)價(jià)單位會(huì)減少市場(chǎng)的流動(dòng)性,而減少報(bào)價(jià)單位能夠改進(jìn)市場(chǎng)的流動(dòng)性。總之,目前還沒(méi)有足夠的證據(jù)說(shuō)明最小報(bào)價(jià)單位的增加能夠減少協(xié)商成本,使得即使買賣價(jià)差較大但是卻能夠改進(jìn)市場(chǎng)的流動(dòng)性。

世界主要交易所最小報(bào)價(jià)單位情況簡(jiǎn)介

1.紐約證券交易所

紐約證券交易所成立于1792年。最初,報(bào)價(jià)單位是根據(jù)股票票面價(jià)值的8%定價(jià)的。1915年,定價(jià)基準(zhǔn)從票面價(jià)值的百分比調(diào)整為美元,即增量為1/8美元。形式上,調(diào)整到1/16定價(jià)需要修改紐約證券交易所規(guī)則第62條,該條規(guī)則規(guī)定股價(jià)在1美元以上的所有股票報(bào)價(jià)單位采取1/8定價(jià)。很多研究人員提倡實(shí)行十進(jìn)制,這些人包括Peake(1993)、Hart(1993)和Ricker(1993,1996)。他們長(zhǎng)期以來(lái)辯論說(shuō),1/8定價(jià)顯得過(guò)于粗糙,阻礙了股票市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng),并人為地導(dǎo)致了買入和賣出之間過(guò)大的價(jià)差。既然交易成本是買賣價(jià)差的函數(shù),那么改革1/8定價(jià)就可以改善交易成本過(guò)高的現(xiàn)狀。證券交易委員會(huì)(SecurltlesandExchangeCommission,SEC)在1991年第一次參與了辯論,并在1994年1月的美國(guó)資本市場(chǎng)“Market2000”全體人員研討會(huì)上更多地卷入這場(chǎng)辯論。相關(guān)人員贊同十進(jìn)制的倡議,并建議立即把證券市場(chǎng)調(diào)整到1/16定價(jià)機(jī)制,然后在稍后的某個(gè)時(shí)間采用基于美分的十進(jìn)制定價(jià)機(jī)制。這次研討會(huì)從證券交易者協(xié)會(huì)(SecuntlesTradersAssociation)等組織那里聽(tīng)取到大量批評(píng)意見(jiàn)。

紐約證券交易所對(duì)十進(jìn)制并沒(méi)有正式表態(tài)。1996年9月,SEC委員Wallman再次挑起了十進(jìn)制的辯論,并發(fā)表了意義深遠(yuǎn)的講話——《技術(shù)和我們的市場(chǎng):十進(jìn)制的時(shí)代已經(jīng)到來(lái)》(Wallman,1996)。在證券業(yè)的一次討論會(huì)上,Wallman繼續(xù)通過(guò)論文、會(huì)議、新聞報(bào)道等行動(dòng)闡述實(shí)施十進(jìn)制的證據(jù)。

在同一時(shí)間,與美國(guó)相鄰的加拿大提供了有力的證據(jù)表明十進(jìn)制可以很好地運(yùn)作。1996年4月15日,多倫多股票交易所摒棄了使用長(zhǎng)達(dá)144年的1/8股票定價(jià)機(jī)制,現(xiàn)在的股票交易采用5美分增量。據(jù)稱,這次變換很成功,大量的研究表明股票交易趨于繁榮。這在很多程度上證實(shí)了十進(jìn)制、縮小價(jià)差以及更低的交易成本的好處。

1997年上半年,1/8機(jī)制開(kāi)始削弱。首先是美國(guó)證券交易所理事會(huì)在3月13日批準(zhǔn)所有股票采用1/16定價(jià)機(jī)制。隨后,納斯達(dá)克理事會(huì)在3月25日批準(zhǔn)采用1/16定價(jià)機(jī)制。紐約證券交易所成了世界上唯一一個(gè)仍然使用1/8定價(jià)機(jī)制交易的主要股票交易所。

美國(guó)國(guó)會(huì)曾經(jīng)采取行動(dòng)試圖改變紐約證券交易所。1997年3月13日,議員Oxley和Markey提出“H.R.1053”法案,督促SEC規(guī)定沒(méi)有最小的報(bào)價(jià)增量限制。4月10日和15日,國(guó)會(huì)舉行了該法案的聽(tīng)證會(huì),在聽(tīng)證會(huì)上,Ricker以及其他許多學(xué)者、交易商和投資者出面作證。來(lái)自于不同股票交易所的官員也作證,他們中的許多人贊同更小的報(bào)價(jià)增量是有益的;某些人支持十進(jìn)制。紐約證券交易所再一次充當(dāng)了獨(dú)自為自己鐘愛(ài)的1/8機(jī)制辯護(hù)的角色。紐約證券交易所開(kāi)始受到來(lái)自其他市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng),一些地方性的市場(chǎng)也宣布了向1/16機(jī)制轉(zhuǎn)換的計(jì)劃。

到1997年6月,紐約證券交易所面臨著美國(guó)國(guó)會(huì)兩院關(guān)于十進(jìn)制定價(jià)機(jī)制的未決法案。Oxley的法案在議院財(cái)政委員會(huì)未通過(guò),下一步是全體商業(yè)委員會(huì)委員投票。更多的壓力來(lái)自于SEC、學(xué)者、一些交易專家和投資者。這時(shí)候,關(guān)于定價(jià)機(jī)制的爭(zhēng)吵成了各大報(bào)紙的頭條新聞。

2000年8月28日,7只在紐約證券交易所上市的股票和6只在美國(guó)證券交易所上市的股票開(kāi)始嘗試采用十進(jìn)制的報(bào)價(jià)方式。該實(shí)驗(yàn)性計(jì)劃標(biāo)志著華爾街結(jié)束了其采用了超過(guò)200年的分?jǐn)?shù)報(bào)價(jià)的歷史。接著又于9月25日增加了數(shù)十只此類報(bào)價(jià)的股票。這些股票中包括大型的、交易活躍的股票,如美國(guó)在線,也有知名度較低的股票。試行計(jì)劃的下一階段將增加美國(guó)家用產(chǎn)品公司等股票。

2000年12月4日,紐約證券交易所擴(kuò)大其十進(jìn)制報(bào)價(jià)的試行計(jì)劃,增加94只股票以十進(jìn)制進(jìn)行報(bào)價(jià)和交易。2001年1月29日,紐約證券交易所對(duì)在其上市的所有股票采用十進(jìn)制報(bào)價(jià)交易規(guī)則。值得注意的是,所有股票不論其股價(jià)大小,均采用1美分的最小報(bào)價(jià)單位。

2.納斯達(dá)克市場(chǎng)

步紐交所的后塵,納斯達(dá)克市場(chǎng)于2001年3月12日開(kāi)始對(duì)15只股票采用十進(jìn)制報(bào)價(jià)。2001年3月26日,又增加了199只股票采用十進(jìn)制報(bào)價(jià)。2001年4月9日納斯達(dá)克開(kāi)始對(duì)所有上市交易的股票采用十進(jìn)制的報(bào)價(jià)。

一份早先的研究報(bào)告指出,買賣價(jià)差的降低不會(huì)增加日內(nèi)的波動(dòng)性。盡管交易次數(shù)下降,但是平均交易的大小增加了。十進(jìn)制報(bào)價(jià)的倡導(dǎo)者認(rèn)為,采用一分的增量將增加競(jìng)爭(zhēng),同時(shí)也將降低交易成本。至此,包括紐約證券交易所、美國(guó)股票交易所,地區(qū)性的交易所和期權(quán)交易所全部采用十進(jìn)制報(bào)價(jià)。采用十進(jìn)制報(bào)價(jià)使得美國(guó)的股票市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)都采用十進(jìn)制報(bào)價(jià),相互協(xié)調(diào)一致。

3.主要交易所的最小報(bào)價(jià)單位比較

在表1中,我們對(duì)世界土要交易所的最小報(bào)價(jià)單位進(jìn)行了比較,并且考慮了交易所對(duì)不同價(jià)位股票最小報(bào)價(jià)單位的細(xì)分情況。