資本市場的流動性范文

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第1篇

今年年初以來，我國經(jīng)濟增長出現(xiàn)了一些新特點，主要是經(jīng)濟增長率趨高，物價漲幅加大，貨幣供給增長加快，外貿(mào)順差繼續(xù)較快增加。

經(jīng)濟增長率提高主要受外貿(mào)順差擴大影響

2006年第四季度以來，在投資增長趨緩的影響下，經(jīng)濟增長率也呈現(xiàn)回落態(tài)勢。今年第一季度，全社會固定資產(chǎn)投資同比增長23.7%，增速比上年同期回落4個百分點；社會消費品零售總額同比增長14.9%；全國居民消費價格總水平同比上漲2.7%（3月份同比上漲3.3%，環(huán)比下降0.3%），漲幅比上年同期上升1.5個百分點。比較突出的是外貿(mào)順差達464億美元，比上年同期增加231億美元。綜合三大需求的情況看，外貿(mào)順差擴大是拉動經(jīng)濟增長加快的主要因素。分析外貿(mào)順差的結構，一般貿(mào)易對國內(nèi)工業(yè)增長的拉動更為直接。

物價漲幅提高，主要受食品價格的影響

今年第一季度居民消費價格上漲中，食品價格同比上漲6.2%，居住價格上漲3.8%，娛樂教育文化用品及服務價格下降1.4%，其余商品價格與上年同期相比大體持平或略有上漲。食品價格上漲是影響消費價格上漲的主要因素。2006年10月以來國內(nèi)糧食價格上漲，有其合理性，主要是由于糧食生產(chǎn)成本提高，消費和加工需求增長，國際市場糧價持續(xù)走高，以及國家按最低收購價“托市收購”。最近兩個多月市場糧價已經(jīng)趨于穩(wěn)定。今年上半年和全年糧食價格將會保持基本穩(wěn)定，繼續(xù)上漲的空間很小。目前，國家掌握小麥、稻谷大部分糧源，調(diào)控市場的能力較強。預計食品價格難以持續(xù)上漲，消費價格的漲幅也不會持續(xù)提高。

貨幣供給量增加較快，主要是M1增長較多，這與股市發(fā)展有一定的關系

今年第一季度的貨幣供給增加較多，3月末，廣義貨幣M2比上年同期增長17.3%，狹義貨幣M1增長19.8%。M1增加較多的原因主要有：一是企業(yè)擴大生產(chǎn)和采購；二是資金流向股市。考慮到股市開戶增加較快的情況，股市對貨幣供應量增長的影響估計更大些。

綜合來看，當前經(jīng)濟運行中出現(xiàn)的新特點，還不足以改變我國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定增長的態(tài)勢。

資金流動性過剩問題短期難以解決

資金流動性過剩主要指流通中的貨幣總量偏大。導致這一問題的主要原因是外匯儲備的迅速增加。2002～2006年，中國外匯儲備由2864億美元迅速增加到10663 億美元。按照對應期的匯率計算，增加的外匯儲備導致人民幣資金投放約6.3萬億元，相當于同期M2余額增量的34%。由于結匯渠道的人民幣投放屬于基礎貨幣，考慮到貨幣乘數(shù)的作用，增加的貨幣供應量還要大。因此，結匯已成為人民幣投放的主渠道。為了控制貨幣投放的增加，近年來央行較多地運用了公開市場對沖操作的手段，并收到明顯成效。但隨時間的推移，因?qū)_操作形成的大量銀行票據(jù)，正在成為貨幣投放的新因素，被對沖操作延遲的貨幣供給，開始加快釋放出來。這些情況，對央行的貨幣政策操作帶來很大沖擊。

引起外匯儲備增加的主要因素是外貿(mào)和外資的雙順差。從未來的外貿(mào)順差情況看，預計仍將保持較大規(guī)模，這主要是由于：第一，國際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移帶動了中國加工貿(mào)易出口大幅度增長。第二，國內(nèi)競爭壓力將越來越多的勞動密集型產(chǎn)業(yè)推向國際市場，例如輕紡、服裝、家電等，而中國勞動力的資源優(yōu)勢，以及民營企業(yè)的市場開拓能力，推動了一般貿(mào)易出口大幅度增長。第三，受國內(nèi)市場激烈競爭，以及替代進動的（國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級導致很多產(chǎn)品國產(chǎn)化程度提高）影響，進口增速提高的空間不大。第四，匯率升值幅度不大，比較平穩(wěn)，考慮美元對歐元貶值的情況、國內(nèi)物價水平較低對進出口的影響等因素，人民幣實際有效匯率升值幅度更小一些。2005年6月至2006年7月，人民幣對美元名義匯率升值4.56%，人民幣實際有效匯率升值2.71%，因此，匯率變化對外貿(mào)順差的調(diào)節(jié)力度不大。從投資角度看，預計國外對我國投資仍將大于我國對國外的投資，主要由于：我國正處于加快工業(yè)化、城市化、市場化、國際化時期，經(jīng)濟成長性好，投資回報率高，同時勞動力、土地價格較低，投資環(huán)境不斷改善，必然會吸引較多的外商投資；而國際市場資金流動性過剩，投資空間比較狹窄，競爭激烈，風險較大，必然限制中國向國外投資的增長。綜合兩個方面的發(fā)展態(tài)勢，可以認為，外貿(mào)外資雙順差的格局還會持續(xù)一定時間。

調(diào)控措施得當，資金流動性過剩不會對宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定產(chǎn)生大的影響

貨幣供應量偏大，直接的作用是擴張社會總需求，可以從實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟兩個部分進行分析。

一方面，實體經(jīng)濟的需求，包括居民和政府的消費需求，企業(yè)和政府的投資需求，居民的住房投資需求等。目前這些需求的擴張受到不同的約束，貨幣供給增加對這些需求的擴張作用也受到一定抑制。具體分析，居民消費主要決定于家庭收入和財產(chǎn)情況，收支安排比較理性，受消費信貸等因素的影響不大。企業(yè)投資主要受市場供求關系的影響，目前投資風險較大，預期回報率較低，因此，即使資金比較充裕，對其投資行為的影響也不大。對于政府投資則需要注意，出于中長期發(fā)展目標，很多政府參與的項目亟待啟動，對資金需求量很大，資金充裕的情況對其很容易形成推動。2006年在控制各級政府投資方面采取了一系列措施，主要是控制土地供給，嚴把準入門檻，按照產(chǎn)業(yè)政策審查信貸資金等，對違規(guī)項目采取了必要的行政處罰。目前來看，已經(jīng)取得一定成效。在這些措施的作用下，貨幣供給量偏大對政府投資的影響也受到一定控制。居民住房投資，主要受支付能力影響，2005年以來，為了抑制過旺的買房需求，在房貸政策方面作了必要調(diào)整，因此，住房貸款擴張推動買房需求擴張的可能性也較低。另一方面，實體經(jīng)濟的供給增長潛力則較大。2003～2006年，我國糧食產(chǎn)量由8614億斤增加到9949億斤，增長了15.5%。2002～2006年，轎車產(chǎn)量由70.36萬輛增加到387萬輛，增長了4.5倍；城鎮(zhèn)住宅建筑面積由44.1億平米（2000年）增加到107.7億平米（2005年），增長了1.44倍；微型電子計算機產(chǎn)量由877.65萬臺增加到9336萬臺，增長了9.6倍；手機產(chǎn)量由8023萬部增加到48014萬部，增長了4.98倍；鋼材產(chǎn)量由1.6億噸增加到4.7億噸，增長了1.93倍；水泥產(chǎn)量由6.6億噸增加到12.4億噸，增長了88%；燒堿產(chǎn)量由788萬噸增加到1597萬噸，增長了1.02倍；原煤產(chǎn)量由13.81億噸增加到23.8億噸，增長了72.3%；發(fā)電量由14808億度增加到28344億度，增長了91.4%。在需求受到不同程度的約束，而供給能力比較強大的背景下，物價漲幅不會很高，不會出現(xiàn)貨幣增發(fā)導致的通貨膨脹。綜合以上分析，貨幣供給量偏大對實體經(jīng)濟的影響不大。

虛擬經(jīng)濟方面的影響，主要表現(xiàn)在對股票、債券等證券需求的刺激方面。當前我國證券市場體制機制改革取得重要進展，股權分置問題基本得到解決，券商和上市公司管理逐步完善；受宏觀經(jīng)濟向好的影響，上市公司業(yè)績改善，一批國有大企業(yè)，包括國有商業(yè)銀行、中石化、中國人壽等企業(yè)在境內(nèi)上市。總體看，證券市場進入了一個新的大發(fā)展時期。貨幣供應量偏大，為證券市場發(fā)展提供了有利條件，但也容易推動相關需求過快擴張，引起虛擬經(jīng)濟過熱和價格泡沫。如果股價上漲過快，一方面會重新造成極高的市盈率，重現(xiàn)投機性為主的股市格局，影響證券市場改革成果，對企業(yè)股份制改革造成不利影響；另一方面資本市場過熱會通過企業(yè)資金增加，居民收入預期增加的鏈條，傳導到實體經(jīng)濟，推動投資（包括居民住房投資）和消費需求擴張。這些對宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定十分不利。

以上分析表明，貨幣供給量偏大對社會總需求的影響，主要集中在證券市場方面。穩(wěn)定證券市場，是資金流動性過剩局面下穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟的一個非常重要的任務。

對策思考

鑒于以上分析，當前宏觀調(diào)控的重點之一是穩(wěn)定證券市場。2006年以來，我國證券市場發(fā)展較快，股指持續(xù)上升。穩(wěn)定證券市場的重點，還是加強基礎性建設，強化管理，完善規(guī)則，規(guī)范秩序。特別要嚴格管理違規(guī)資金入市炒作。同時，加強信息披露，注意風險意識宣傳，防止盲目炒作導致的非理性需求膨脹。

第2篇

【關鍵詞】新興市場 市場預期 資本流動

一、市場預期的內(nèi)涵

資本市場預期的內(nèi)涵歸根結底就是由于未來風險以及信息的不確定性所造成的投資者的博弈行為。預期行為是一種心理現(xiàn)象，它與客觀經(jīng)濟現(xiàn)實之間具有密不可分的關系。在資本市場上，風險、不確定性處處存在，投資者面臨著各種可能結果，因此通過時時調(diào)整自己的預期來與現(xiàn)實相符，正是由于風險以及不確定性的存在才導致了投資者的預期行為。投資者做出自己的投資決策后，由于策略的偏差或者市場風險以及不確性的存在，其他投資者的行為會與自己不同，由此加深未來市場的不確定性，這時投資者會根據(jù)相關的其它投資者的投資行為來判斷自己行為的正確性，并不斷地調(diào)整修正自己的預期，據(jù)此改變自己的投資策略，因此，預期的過程本身就是一種根據(jù)風險、不確定性不斷進行博弈的過程。

二、新興市場的概念

新興市場（Emerged Markets），是一個相對概念，新興市場是指國內(nèi)金融市場尚不完善但已向外國投資者開放的發(fā)展中國家或經(jīng)濟體。英國《經(jīng)濟學家》周刊(2006)載文中提到近幾年快速增長的新興市場有32個。近20年來，在全球經(jīng)濟放緩的背景下，新興市場國家的經(jīng)濟則快速增長，在1988—1997和1998—2007這兩個十年期間，世界實際GDP年的增長率分別為3.4%和4.1%，而包括新興市場國家在內(nèi)的發(fā)展中國家則分別為4.1%和5.9%，均明顯高于世界平均水平。但是伴隨著經(jīng)濟的高速增長，金融經(jīng)濟危機也頻頻爆發(fā)，因此研究新興市場的市場預期與資本流動具有重要的現(xiàn)實意義。

三、新興市場預期因素下的國際資本流動特征

（一）金融危機下資本流動規(guī)模的下降

在2007年爆發(fā)的由發(fā)達國家引致全球的金融危機下，市場資本投資者普遍對未來成悲觀態(tài)度，2008年發(fā)達經(jīng)濟體FDI流入下降29%至9623億美元，流出下降17%至15070億美元，特別是在2008年9月份以后，F(xiàn)DI加速下跌。2009年發(fā)達經(jīng)濟體FDI流入繼續(xù)大幅下降至5655億美元，降幅高達41%。發(fā)展中和新型經(jīng)濟體FDI流入在2008年上升至歷史新高，總體增幅達35%，其各自份額分別從2007年的27%和5%上升至37%和7%。2008年后期，發(fā)展中和轉(zhuǎn)型經(jīng)濟體的FDI流入即開始下降，2009年降幅更達39%。

(二)金融危機后的資本回流

金融危機后期，國際資本流動逐漸呈現(xiàn)出一些新的特點，直接投資占國際資本凈流動的比重從80%以上逐步下降到50%左右，在一些新型的亞洲經(jīng)濟體的資本流入構成中，F(xiàn)DI所占的比例有所下降，而其他投資和證券組合投資呈現(xiàn)出上升的趨勢，中長期及短期國際資本也重新由發(fā)達國家流向新興經(jīng)濟體。一些主要西方發(fā)達國家為了刺激經(jīng)濟，大幅降息，利率一直保持低位，美國更是將利率保持在零附近，相比之下，新興經(jīng)濟體利率普遍高于發(fā)達國家。在此背景下，套利資金近期紛紛涌向新興經(jīng)濟體，2009年亞洲資本凈流入350億美元，2010年亞洲資本凈流入將高于2009年。

促使國際資本涌入新興經(jīng)濟體的因素主要有以下幾方面：首先，新興經(jīng)濟體國家的寬松貨幣政策為國際資本流動提供了一個很好的投資平臺，由于西方主要國家利率接近于零，跨境逐利資本流向股市、房地產(chǎn)市場，而新興經(jīng)濟體由于不斷進行的工業(yè)化和城市化導致資產(chǎn)價格持續(xù)上漲，這從各個新興經(jīng)濟體的房價中可略窺一二。據(jù)報告顯示，在2001至2011年間，新興市場國家的房價漲幅最高，印度漲幅高達284%，中國內(nèi)地為47%。所以有資產(chǎn)升值預期的新興經(jīng)濟體資本市場便成為過剩流動性的流入地。而且，近年來新興經(jīng)濟體逐步放松了對其資本賬戶的管制，也由此導致了資本的大量流入。資本管制與國際資本流動具有負相關的關系，而資本自由化則與其成正相關的關系。這樣對資本賬戶的放松管制就為資本流入這些國家提供了一個很好的機會。第三，各個國家的經(jīng)濟發(fā)展水平不同決定了資本的供求狀況不同。如果一國未來發(fā)展趨勢良好、對資本需求缺口較大、國內(nèi)經(jīng)濟政治環(huán)境穩(wěn)定、國際上對其信用評級較高，那么就會有大量的資本流入該國。但歸根結底是資本投資者對于新興經(jīng)濟體持有樂觀的預期，即資本有升值的趨勢，資本市場的預期因素影響著投資者的行為。

（三）新興市場私人資本流入復蘇但不強勁

2009年以來，全球經(jīng)濟的復蘇以及對新興市場良好前景的預期均促使私人資本更多地流向了新興市場。盡管如此，新興市場私人資本流入的復蘇勢頭并不強勁。根據(jù)國際金融協(xié)會（IIF）2010年4月的估計，2009年新興市場私人資本凈流入規(guī)模為5308億美元，預計2010年和2011年這一規(guī)模將達到7090億美元和7460億美元，均低于其在2010年1月的預測值(該數(shù)據(jù)分別為7220億美元和7980億美元)，其中，亞洲新興市場是私人資本凈流入規(guī)模最大的地區(qū)。與其他地區(qū)形成鮮明對比的是，2010年和2011年，該地區(qū)私人資本凈流入規(guī)模將持續(xù)下降，低于2009年的水平。從私人資本流入的構成來看，其中國際直接投資仍未復蘇。根據(jù)IIF的估計，2009年新興市場吸收國際直接投資凈流入規(guī)模僅3467億美元，同比2008年下降31.4%，其中跨境并購交易為377億美元，同比2008年下降64%。2010年和2011年，新興市場國際直接投資凈流入規(guī)模雖然將分別上升至4350億美元和4703億美元，但仍無法恢復到2008年的水平。所以危機期間，在全球直接投資規(guī)模急劇萎縮的情況下，盡管新興市場所獲得的國際直接投資流入在全球的比重可能上升，但其絕對量卻在下降。

參考文獻

[1] 汪巍.國際游資致使新興經(jīng)濟體資產(chǎn)泡沫風險加大[J].中國經(jīng)濟時報, 2010(10).

第3篇

2009年以來新興市場資本流動的特點

延續(xù)“資本雙向流動”格局,但結構出現(xiàn)微調(diào)

近年來,隨著全球經(jīng)濟失衡的日益嚴重,國際間的資本流動形成了發(fā)達國家與新興市場之間的雙向流動格局:新興市場在大量接受來自發(fā)達國家私人資本流入的同時也通過各種形式(主要以購買美國國債的證券投資方式)向發(fā)達國家回流資本,且整體上表現(xiàn)出資本凈流出態(tài)勢。其中,亞洲為最大的資本輸出地區(qū),美國則是最大的資本輸入地。

自1999年開始,以美國為代表的發(fā)達經(jīng)濟體整體呈現(xiàn)高額的經(jīng)常項目逆差,從而改變了此前資本凈輸出的地位,轉(zhuǎn)為資本凈輸入國。其中,美國長期保持最大的資本凈輸入地位,全球絕大部分的資本均流向美國。自國際金融危機發(fā)生以來,美國資本凈輸入的地位雖然得以保持,但其占全球資本凈輸入的比重已從2007年的49.2%降至2009年的41.7%。

在資本凈輸出國方面,此前日本一直高居榜首,1999年占全球資本凈輸出的比重曾高達73.9%,之后則逐步下降。到2006年,中國取代日本成為最大的資本凈輸出國,中國和日本凈輸出資本占全球比重分別達到13.5%和12.2%。到2009年末,中國這一比重已上升至23.4%(見圖1)。

新興市場私人資本流入復蘇但不強勁

2009年以來,全球經(jīng)濟的復蘇以及新興市場良好的前景促使私人資本更多地流向了新興市場。新興經(jīng)濟體股票市場的漲幅超過了發(fā)達經(jīng)濟體。在2009年9月初至11月末期間,亞洲股票市場平均漲幅接近5%,其中中國股市漲幅超過了15%。歐洲新興市場股票市場漲幅接近10%,其中俄羅斯股票市場上漲了15%以上。拉丁美洲股票市場上漲超過17%。許多新興經(jīng)濟體貨幣大幅升值、資產(chǎn)價格上漲,巴西等國不得不采取措施抑制外資流入。

盡管如此,新興市場私人資本流入的復蘇勢頭并不強勁,無論規(guī)模還是比重均未回復到危機前(2006年和2007年)的水平(見圖2)。根據(jù)國際金融協(xié)會(IIF)2010年4月的估計,2009年新興市場私人資本凈流入規(guī)模為5308億美元,預計2010年和2011年這一規(guī)模將達到7090億美元和7460億美元,低于其在2010年1月的預測值(該數(shù)據(jù)分別為7220億美元和7980億美元)(見表1)。其中,亞洲新興市場是私人資本凈流入規(guī)模最大的地區(qū)。與其他地區(qū)形成鮮明對比的是,2010年和2011年,該地區(qū)私人資本凈流入規(guī)模將持續(xù)下降,低于2009年的水平。

從私人資本流入的構成來看,其中國際直接投資仍未復蘇。根據(jù)IIF的估計,2009年新興市場吸收國際直接投資凈流入規(guī)模僅3467億美元,同比2008年下降31.4%,其中跨境并購交易為377億美元,同比2008年下降64%。2010年和2011年,新興市場國際直接投資凈流入規(guī)模雖然將分別上升至4350億美元和4703億美元,但仍無法恢復到2008年的水平(見表2)。所以危機期間,在全球直接投資規(guī)模急劇萎縮的情況下,盡管新興市場所獲得的國際直接投資流入在全球的比重可能上升,但其絕對量卻在下降。

2009年,新興市場的跨境貸款、債券發(fā)行逐步向正常回歸。根據(jù)國際清算銀行(BIS)的統(tǒng)計,截至2009年四季度末,全球銀行業(yè)對新興市場的跨境貸款余額為4.4萬億美元,較2009年一季度增長了10.3%,但仍低于2008年三季度(4.5萬元美元)的水平,表明信貸市場尚未完全恢復(見圖3)。同期,新興市場整體債券凈發(fā)行量達到419億美元,接近2007年二季度的水平(見圖4)。

國際資本流動格局微調(diào)的主要原因

全球經(jīng)濟再平衡下的短期效應

隨著危機損失的逐漸消化,世界經(jīng)濟開始進入再平衡階段,主要表現(xiàn)在作為逆差方的發(fā)達經(jīng)濟體削減支出、增加儲蓄和作為順差方的新興經(jīng)濟體擴大內(nèi)需、減少出口。目前美國家庭消費支出不斷下滑,儲蓄占個人可支配收入的比重從2009年的大約5%升至6%左右。而中國經(jīng)濟在政府擴大內(nèi)需政策的刺激下出現(xiàn)居民消費需求和基礎原材料需求的大幅增長,2010年3月貿(mào)易逆差達72.4億美元,連續(xù)70個月貿(mào)易順差的局面被終止。與此同時,中國自2009年11月起連續(xù)4個月累計減持608億美元美國國債。

然而,我們也應深刻地認識到,全球經(jīng)濟失衡的狀況并不會因金融危機而得以解決。因為從根本上看,這是當前國際分工格局和國際貨幣體系的特點所決定的。在現(xiàn)行國際貨幣體系中,美國作為中心國家主導著新興市場的分工格局:一方面,美國通過世界貨幣發(fā)行國的獨特地位,源源不斷地對外輸出美元和資本,將許多產(chǎn)品或制造業(yè)轉(zhuǎn)移到新興市場,從而降低國內(nèi)生產(chǎn)成本。另一方面,新興市場通過對美國的貿(mào)易順差,換取美元,同時又以購買美國證券的形式回流美國,支撐著美國低儲蓄、高消費的增長模式。

這種全球分工格局在短期內(nèi)不會有實質(zhì)性的改變。雖然金融危機發(fā)生后,美國居民消費率有所下降、貿(mào)易逆差減少,但這種趨勢不會持續(xù)太久。美國在1989年已是消費型經(jīng)濟,總需求中個人消費所占比例達65%。然而,個人消費的膨脹(主要由服務消費所推動)速度超過其他形式的國內(nèi)需求,導致總需求中個人消費所占比例持續(xù)上升,到2008年已經(jīng)高達69%。而對于產(chǎn)業(yè)結構而言,從1989年到2008年,美國服務業(yè)為主導的產(chǎn)業(yè)結構得到強化,制造業(yè)則進一步萎縮。美國需求結構和產(chǎn)業(yè)結構的失衡很難在短期內(nèi)實現(xiàn)扭轉(zhuǎn)。隨著美國經(jīng)濟重新步入穩(wěn)定增長軌道,就業(yè)率回升和收入再度增長將會繼續(xù)刺激消費需求的升溫,美國又將出現(xiàn)貿(mào)易逆差。盡管這一數(shù)額可能會較以往有所縮小,但新興市場總體上出口盈余的局面仍然難以改變。

同時,在短期內(nèi)美元的中心貨幣地位也無法動搖。美元作為全球主要貿(mào)易結算貨幣和外匯交易貨幣,占據(jù)著國際儲備貨幣的主導地位。而新興市場由于自身金融發(fā)展水平不高,在面對外部沖擊時往往更加脆弱。多次金融危機的教訓使得新興市場普遍增加了對外匯儲備的需求,因而形成了對美元的強烈需求,進而不斷通過資本項目為美國經(jīng)常項目逆差融資,形成對美國的資本凈輸出。因此,美國與新興市場之間的“資本雙向流動”格局不可能在較短時期內(nèi)發(fā)生轉(zhuǎn)變。

但是近期內(nèi),在全球經(jīng)濟再平衡的作用下,新興市場向美國輸出資本的意愿會有所減弱。一方面,隨著國際大宗商品價格的劇烈波動,新興市場進口需求被動增加,經(jīng)常項目順差水平下降,外匯儲備增加的幅度明顯減少。另一方面,美國“零利率”政策的延續(xù),造成美元貶值和全球通貨膨脹壓力增大,市場對美國金融產(chǎn)品價值下跌的預期不斷增加,新興市場所持有的以美元資產(chǎn)為主的巨額外匯儲備也面臨貶值風險,它們?yōu)槊绹峁┤谫Y的意愿有所下降。因此,雖然上述“資本雙向流動”的格局仍將延續(xù),但結構和規(guī)模上將出現(xiàn)微調(diào)。

歐洲債務危機拖累市場信心,削弱資本流動

2009年四季度以來,全球主要經(jīng)濟體各項經(jīng)濟指標明顯好轉(zhuǎn),新興市場持續(xù)發(fā)揮引導作用,中國等亞洲新興經(jīng)濟體的經(jīng)濟增長強勁。發(fā)達經(jīng)濟體的經(jīng)濟增長也得以增強,美國經(jīng)濟在2009年四季度至2010年一季度增長穩(wěn)定,庫存水平和私人需求有所增強,尤其是設備投資和居民消費。美國2010年4月制造業(yè)活動指數(shù)(ISM)為60.4,為2004年7月以來的最好表現(xiàn)。日本經(jīng)濟指標也好于預期,其工業(yè)部門反彈非常明顯,消費者支出也在好轉(zhuǎn)。

與之形成鮮明對照的是,歐元區(qū)經(jīng)濟繼續(xù)疲軟。自國際金融危機爆發(fā)以來,隨著以前繁榮的房地產(chǎn)市場和國內(nèi)信貸供給減弱,歐元區(qū)內(nèi)需大幅下降,失業(yè)率也大幅上升,總體上經(jīng)濟增長毫無起色。危機中,歐洲各國大幅增加財政預算以應對經(jīng)濟衰退,政府財政赤字水平飆升,使很多國家在今后幾年必須面對緊縮財政政策的巨大壓力。這種壓力不斷累積,市場對歐洲債務風險的擔憂也日益加劇(見表3)。近幾個月來,希臘危機的走向成為全球資本市場最主要的不確定性因素。

5月2日,希臘政府與歐盟和國際貨幣基金組織就1100億歐元(約合1460億美元)的三年期聯(lián)合救助方案達成一致,成為歐元區(qū)有史以來采取的首個成員國救助行動。為獲得援助貸款,希臘政府需要實施更加嚴厲的緊縮政策,通過調(diào)高增值稅、削減公務員福利待遇和提高退休年齡等措施,在未來3年內(nèi)削減財政預算300億歐元,以便在2014年將財政赤字控制在占國內(nèi)生產(chǎn)總值的3%以內(nèi)。

對于希臘債務危機,全球金融市場反應相當劇烈。歐元連續(xù)五個月下滑,為2008年金融危機爆發(fā)以來連跌時間最長的一次。目前,希臘信用評級已被降至“垃圾級”,葡萄牙信用評級前景“負面”,而且投資者開始擔心希臘債務是否越滾越大以致最終不得不進行重組,并擴散至西班牙。一旦西班牙爆發(fā)債務危機,這對歐元區(qū)將是致命打擊。因為對于歐元區(qū)而言,西班牙才是“大而不能倒”的國家。葡萄牙、希臘及愛爾蘭等國GDP占歐元區(qū)比重約為6%,但加上西班牙的話,這一比例將升至近20%。因此,歐元及歐元區(qū)經(jīng)濟的前景很大程度上取決于西班牙的償債能力。

在歐元區(qū)經(jīng)濟前景充滿不確定性的前提下,國際私人資本流動受到很大削弱,不少資金又重新流向美國尋求避險,使得資本流向新興市場的規(guī)模下降。

全球加強金融監(jiān)管,限制銀行信貸擴張

迄今為止,歐美銀行業(yè)的“去杠桿化”過程尚未結束,限制了銀行信貸擴張的能力。與此同時,在金融危機發(fā)生后,各國政府紛紛開始反思原有金融監(jiān)管體系中存在的問題,并頒布了一系列加強金融監(jiān)管、防范市場系統(tǒng)性風險的金融監(jiān)管改革方案。例如,2009年6月,美國總統(tǒng)奧巴馬推出堪稱美國歷史上最大規(guī)模、最強有力的金融監(jiān)管改革方案,2010年又提出“沃克爾法則”,要求禁止銀行機構進行自營交易,禁止它們擁有對沖基金和私募股權基金。同時,英國、歐盟也提出具體的改革方案,巴塞爾委員會公布了巴塞爾協(xié)議的新框架(“巴塞爾資本協(xié)議Ⅲ”),要求對銀行資本與流動性標準進行一次全面綜合的修正。

可以預見,伴隨著銀行資本準備金的提高、最大杠桿率以及最低流動性水平的設置、政府對非銀行金融機構的全面監(jiān)管等一系列金融監(jiān)管改革措施的實施,將對銀行業(yè)務經(jīng)營、盈利能力、融資等方面產(chǎn)生顯著影響,從而也意味著新興市場的外部融資環(huán)境將有所惡化,外部資金供給的短缺以及借貸成本的不斷上升將在很長一段時間內(nèi)加以維持。尤其是對歐洲新興市場而言,外部融資環(huán)境的惡化將成為影響其經(jīng)濟復蘇的一個重要不利因素。

亞洲新興市場流動性充裕,對外融資需求減弱

亞洲新興市場是私人資本凈流入規(guī)模最大的地區(qū)。然而,與其他地區(qū)相反,2009年亞洲多個國家均采取擴張性貨幣政策,大幅降低基準利率,同時擴大銀行信貸對私人部門的支持力度,區(qū)內(nèi)流動性緊缺局面得到緩解。其中中國全年新增貨幣供應量(M2)就達13.1萬億元,新增人民幣貸款達9.6萬億元,為支持企業(yè)生產(chǎn)、擴大投資起到了極大促進作用。

在亞洲新興市場信貸規(guī)模急劇擴張的情況下,由于本地區(qū)銀行業(yè)擁有充足的流動性,企業(yè)可以在本地獲得廉價的融資,其對外融資需求必然有所減弱,可能使得未來兩年內(nèi)該地區(qū)私人資本流入規(guī)模出現(xiàn)下滑。

中國須關注兩大風險

全球經(jīng)濟再平衡為包括中國在內(nèi)的亞洲新興市場創(chuàng)造了一定的發(fā)展空間,中國因素成為全球經(jīng)濟復蘇進程中最令人關注的熱點。然而,應該看到,在未來一段時期中,中國仍然面臨著諸多風險,其中發(fā)達經(jīng)濟體外部環(huán)境的惡化和可能引發(fā)的資本流動逆轉(zhuǎn)是最主要的風險。

發(fā)達經(jīng)濟體外部環(huán)境惡化

目前發(fā)達經(jīng)濟體日益龐大的政府債務顯然是不可持續(xù)的。隨著經(jīng)濟逐漸好轉(zhuǎn),2011年全球主要經(jīng)濟體可能同步轉(zhuǎn)向緊縮性財政政策,美國、英國、歐元區(qū)、日本均須大幅度削減財政開支或減少刺激規(guī)模,從而不可避免地將抑制經(jīng)濟活動,使得經(jīng)濟增長放緩,削弱對中國的進口需求。在此調(diào)整過程中,中國經(jīng)濟外部環(huán)境可能面臨持續(xù)惡化。2010年3月,中國已出現(xiàn)72.4億美元的貿(mào)易逆差,4月的外貿(mào)形勢也不容樂觀。

與此同時,在金融危機影響下,針對中國產(chǎn)品的貿(mào)易摩擦日益增多。2009年中國GDP占全球8%,出口占全球9.6%,而遭受的反傾銷調(diào)查占全球40%左右,反補貼調(diào)查占全球75%。2009年,共有22個國家和地區(qū)對中國發(fā)起116起反傾銷、反補貼、保障措施和特保調(diào)查,直接涉及出口金額126億美元。2010年一季度,又有10個國家對中國發(fā)起19起反傾銷、反補貼、保障措施調(diào)查,直接涉及中國出口金額12億美元,中國外貿(mào)環(huán)境惡化已是不爭的事實。

發(fā)達經(jīng)濟體可能引發(fā)資本流動逆轉(zhuǎn)

2009年,在新興市場貨幣大幅升值的情況下,大量熱錢曾涌入巴西,迫使巴西對外資購買巴西股票和債券征收2%的稅(簡稱“IOF稅”),以限制外資流入。而今年以來,印度、馬來西亞等國也遭遇熱錢洶涌流入。據(jù)統(tǒng)計,2009年12月至2010年4月流入印度的海外資金,已相當于2000〜2005年的總流入資金。2010年以來盧比兌美元已升值5%,兌英鎊升值9%,兌歐元更升達11%。印度當局表示,若資本流入繼續(xù)劇增,可能會采用類似巴西的積極管制措施。對于中國來說,大量熱錢流入也使人民幣面臨不小的升值壓力。對此相關部門已經(jīng)提高警惕,加強對跨境投資和融資活動的監(jiān)控。