國債期貨市場創新范文
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我國金融體制改革是一個金融制度變遷的過程，也是一個金融市場體系創新的過程。國債期貨作為我國第一個金融期貨品種，是我國金融市場不斷完善所必需的一項金融衍生產品。培育和發展我國國債期貨市場是我國金融體制改革的內在要求，從而使其成為我國金融市場完善的一個必不可少的組成部分。我國國債期貨市場在經歷了火爆與慘烈的創新試點階段、陣痛與修整的創新醞釀階段，目前正步入恢復和規范的創新發展階段。隨著國債市場發展、監管法律完善、利率市場化等有利因素的不斷成熟，恢復我國國債期貨市場，再度引入國債期貨交易制度將是我國金融體制改革中具有深遠意義的金融創新。
一、我國國債期貨市場試點階段的首次創新
當代金融創新理論起源于本世紀50年代末、60年代初，經過70年代的發展，至80年代形成高潮，進入90年代仍方興未艾。我國學者通常理解：金融創新是指金融內部通過各種要素的重新組合和創造性變革所創造或引進的新事物。按照這一觀點，我國國債期貨交易試點就是金融體制改革過程中金融期貨市場的第一次創新。
我國國債期貨最早萌芽于1992年12月28日，由上海證券交易所首次設計試行推出12個品種的期貨和約，到1995年5月暫停國債期貨交易的二年半的時間里，國債期貨得到了不正常的過速發展。1994年下半年以后，開辦國債期貨業務的交易場所遍及全國，期貨經紀公司遍地開花，成交量成倍放大，投機風氣日盛，違規事件層出不窮，暴露出的問題愈來愈多。盡管“327”事件后，管理層嚴格規范了國債期貨市場的運作行為，補充完善了相關制度，加大了管理力度，但市場的先天不足和過度彌漫的投機氣氛再次導致1995年5月的“319”違規事件發生。國家證監會最終在1995年5月18日明令暫停國債期貨交易試點。
國債期貨市場在兩年半的試點過程中給我國的社會經濟生活帶來了巨大的危害，這已違背了金融創新的基本動因：規避和防范金融風險。盡管我國國債期貨交易市場在試點階段投機性較強，違規事件對金融體系也有一定的負面影響，但是其意義和作用還是客觀存在，不可抹殺的。這些包括：1、喚醒了廣大投資者的國債投資意識，促進了國債現貨及回購市場的發展，尤其是促進了中長期品種國債現貨的活躍，同時也有力地促進了國債的發行。2、對證券市場千百萬的投資者進行了期貨啟蒙教育，培育了一大批期貨專業人才，有力地提高了從業人員和投資者素質。3、期貨價格發現和套期保值功能逐步得到發揮，促使投資者深入考慮期貨和現貨的關系，更準確地把握國債市場價格，也有相當一部分機構投資者從中進行套期保值，有效地減少了經營風險。
二、我國國債期貨市場暫停階段的醞釀創新
我國國債期貨市場作為一個新興市場，當時宏觀和微觀經濟環境都不利于國債期貨市場的創新試點，嚴重的通貨膨脹致使保值貼補率逐步攀高，國債期貨市場制度和監管不規范，市場參與者由于缺乏風險約束機制而頻頻蓄意違規，這些都給我國國債期貨市場的創新帶來了惡劣影響。但是，國債期貨市場的創新挫折并不能說明我國不再需要國債期貨市場，只有認真分析我國國債期貨交易試點的得失成敗，總結經驗教訓并加以妥善解決，才能在條件具備之后在規范的基礎上重新起步，恢復國債期貨交易市場。當時不利于國債期貨創新的主要因素有：
1、國債現貨市場的狀況對期貨市場的制約。國債期貨市場是以現貨市場為基礎而發展起來的一種派生市場形式，只有當現貨市場有了充分發展，才能具有堅實的運行基礎。市場國債存量狹小，流通性不高，缺乏足夠的流通規模，發行利率遠未市場化，是當時國債現貨市場的主要狀況。國債發行規模有其自身的決定因素，不會為促進期貨市場而本末倒置地增發國債。1981年至1994年我國累計發債3377億元，1994年底國債余額為1926.4億元,“327”事件的當天（1995年2月23日）上海證券交易所國債期貨成交8539億元，是國債未清償余額的五倍。可見，在當時原有國債規模下，國債期貨交易中多次出現多逼空的現象是不可避免的。
2、國債期貨市場法規不健全，缺乏有效監管使國債期貨市場問題疊出。完善的法規可以使市場參與主體的交易行為從始至終納入由制度所確立的行為規則和運作規則的有效約束，使其守法經營，監管則按照法律和制度對市場參與主體的市場行為進行糾偏。但是當時《證券法》、《國債法》還在草擬之中，交收制度、保證金制度、逐日盯市制度、限額持倉和大戶報告制度、漲停板制度都存在很多不完善之處。在交易監管中也未能得到嚴格執行。在我國市場經濟制度還未完全建立，市場運作的法律基礎還不完善以及市場運行規則還存在不少空擋的情況下，期貨市場的制度滯后和監管不力，極易誘發期貨市場各種不正常的投機行為，甚至導致部分投機者鋌而走險。
3、持續較高的通貨膨脹下的保值貼補政策給國債期貨市場帶來了很大沖擊。我國國債期貨市場試點期間正值一輪通貨膨脹的上升期，居高不下的通貨膨脹和保值貼補正是造成我國國債期貨市場投資過度和連續出現惡性違規事件的誘因。由于從1993年開始的市場物價大幅上漲，國家再次宣布從1993年7月起對居民儲蓄存款實行保值，財政部宣布國債也同時實行保值。從1994年一直延續到1995年關閉前的國債期貨市場實際上是在炒作保值貼補率。保值貼補率如何計算，具體信息披露不規范，政策不明朗等因素給市場帶來很大的不確定性，對保值貼補率的不同預測和一些朦朧因素給國債期貨市場帶來了巨大的沖擊，要穩定地發展國債期貨市場是非常困難的。
我國國債期貨市場的試點雖然被停止，但是因為金融創新是由經濟發展對金融體系的內在需求所引發的，所以國債期貨市場的創新處于抑制狀態，不會被停止。我國期貨市場在十年多的試點工作當中，經過了1994年的治理整頓和1998年的結構調整，全國的期貨交易所由14家撤并為上海期貨交易所、鄭州商品交易所和大連商品交易所3家，期貨經紀機構由近1000家調整為175家左右。1999年，國務院頒布了《期貨交易管理暫行條例》，中國證監會了交易所、經紀公司、從業人員等管理辦法，3家期貨交易所按照《條例》和4個規范性文件的要求，重新修訂了交易所章程、交易規則及實施細則，形成了比較健全的統一的法律制度，期貨市場依法運行的法制環境初步確立。這些規范措施為國債期貨市場的恢復孕育了條件。
三、我國國債期貨市場恢復階段的發展創新
國際經驗表明，一個成熟的國債期貨市場至少應具備以下特征：1、具有與期貨市場相配套的發達的健全的現貨市場。2、市場能充分發揮套期保值和價格發現的功能。3、已形成統
一、規范的管理軟環境。4、具備發達、高效的交易、結算硬件系統。5、擁有相當數量、高素質的投資和從業人員。當前我國國債現貨市場的發展規模已經足以支撐國債期貨交易,規避利率的風險要求發展國債期貨交易,目前的監管體系也足以保證國債期貨交易正常進行。按照這些特征標準，我國國債期貨市場基本具備了恢復開放的條件，并且需要通過金融創新來進一步完善。
1、國債現貨市場的發展為國債期貨市場的恢復打下了良好基礎。國債期貨的發展必須以現貨市場發展為基礎。我國就國債發行規模而言，自1981年我國恢復發行國債以來，到1994年國債發行規模突破1000億大關之后，中國國債發行規模幾乎是每年上一個臺階，呈現出明顯的跳躍性發展態勢。2003年年內國債發行規模達到6000億元，截止到2003年末，我國國債結存21012.09億元。同時，我國國債現貨市場流動性正在大幅提高，可流通國債總量所占比重大幅提高，延長長期國債年限、長中短期搭配的國債期限結構更趨合理。目前，國債占GDP的比重約為20％，達到其他國家開展國債期貨交易時的水平。
2、利率市場化改革為國債期貨市場的功能發揮奠定了堅實基礎。利率是影響國債價格的最直接因素，國債期貨市場是利率市場，國債期貨本質上是利率期貨。自1996年以來，我國的利率市場化改革取得了實質性進展。1997年，銀行間債券市場形成，推動了國債流通市場利率的市場化。2005年底人民銀行宣布貸款利率上浮區間徹底取消。2006年人民幣利率互換交易試點的推出，標志著利率市場化進入了一個新階段，也打開利率衍生品的創新空間。參與國債期貨交易的主體，特別是套期保值交易的主體應該是利率現貨市場的直接參與者。利率市場化之后，投資者產生規避利率風險的需求，才有可能發揮國債期貨市場的價格發現的功能。而國債期貨市場的價格發現和套期保值的功能正是通過市場參與者對利率的預期和對沖來實現的。時至今日，我國的貸款利率基本實現市場化，國債利率市場化程度也較高，已經達到美國當年推出國債期貨時的利率市場化水平。
3、我國期貨監管方面的法律法規為恢復國債期貨市場確立了制度保證。汲取1995年“327”風波的教訓，結合中國期貨業的整頓和發展，1999年國務院頒布了《期貨交易管理暫行條例》，結束了我國期貨市場直接適用法律法規真空的狀況。中國證監會陸續制定了《期貨交易所管理辦法》、《期貨經紀公司管理辦法》、《期貨經紀公司高級管理人員任職資格管理辦法》、《期貨從業人員資格管理辦法》等行政法規，對期貨市場的主體行為、資格加以明確和規范，使我國期貨市場初步形成了統一的法規體系。日趨完善的法制體系為期貨市場的發展提供了法制保障，也促進了期貨市場的健康發展。為了適應期貨市場不斷發展的新局面，有關部門正在加緊《期貨交易管理暫行條例》的修改，并積極推動《期貨法》的出臺。
國債期貨是利率期貨中重要的組成部分，其主要功能在于利率價格的發現和風險規避，因此，我國國債期貨市場的適時恢復已經成為必然。國債期貨交易的引進作為金融品種的創新，國債期貨市場的試點作為金融市場的創新，國債期貨公司的興起作為金融組織的創新，國債期貨監管作為金融管理的創新，都將伴隨國債期貨市場的恢復成為金融常規。在未來人民幣自由兌換的宏觀金融背景下，我國國債市場的國際化和國債期貨市場的對外資開放，將成為我國國債期貨市場金融創新中新的發展方向。