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一、引言及文獻(xiàn)綜述
據(jù)聯(lián)合國貿(mào)易和發(fā)展會議2007年1月數(shù)據(jù)，中國是發(fā)展中國家中最大的FDI接受國，僅次于美國、英國、法國，位居全球第四。2007全年，中國共吸引外資747億美元，連續(xù)15年位居發(fā)展中國家之首。那么，究竟什么原因使中國這樣的發(fā)展中國家如此偏好FDI？
近些年來，一些文獻(xiàn)開始從金融體制缺陷角度關(guān)注發(fā)展中國家的FDI需求偏好。魏尚進（2006）認(rèn)為，金融體系不發(fā)達(dá)的國家傾向于更多地吸收FDI，因為國內(nèi)融資困難多，成本高；Gourinchas等(2005)則從FDI的母國出發(fā)，研究認(rèn)為，對于發(fā)達(dá)的工業(yè)化國家而言，外部資本流入在維持了經(jīng)常項目逆差的同時，又以FDI的方式輸出，“幫助”完成金融體系效率低的國家實現(xiàn)儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化；黃亞生（2005）認(rèn)為，中國也有“吸引”FDI的另一面，那就是中國經(jīng)濟體制的缺陷（其中包括金融市場的非有效性）；劉泉等（2004）認(rèn)為，私有產(chǎn)權(quán)不明確是儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的瓶頸所在，這樣，外資的大量涌入就產(chǎn)生了；Ricardo等(2000）認(rèn)為，F(xiàn)DI比重的上升暗示了國內(nèi)資本市場運作失效、金融系統(tǒng)不完善以及投資風(fēng)險高，本國商人將自己的公司出售給國外投資者，說明該國的市場和金融系統(tǒng)限制了這些公司的發(fā)展。
這些文獻(xiàn)盡管從金融體制缺陷角度關(guān)注了發(fā)展中國家FDI需求偏好的原因，但它們并沒有客觀、詳細(xì)地探討中國這樣一個當(dāng)今世界吸引FDI最多的發(fā)展中國家的金融體制缺陷與FDI需求偏好之間的關(guān)系。
“人類在追求自身經(jīng)濟利益的過程中，嘗試了各種經(jīng)濟體制，逐步淘汰了一些經(jīng)濟體制，這本身就是一個從不完美走向完美的過程；而一種經(jīng)濟體制，比如市場經(jīng)濟，也有一個發(fā)展過程，在任何特殊的歷史條件下，在體制轉(zhuǎn)軌的特殊階段上，我們還不可能，也不應(yīng)該一下子實施所謂完美的目標(biāo)模式”（樊綱，2003），換言之，體制（制度）缺陷是轉(zhuǎn)型國家的基本特征。我們認(rèn)為，中國之所以如此偏好FDI，與中國的資本市場、銀行體制、利率體制及結(jié)售匯制度中存在的缺陷有關(guān)。
二、資本市場不完善與FDI需求偏好
中國在儲蓄大于投資的情況下仍然偏好外資，資本市場不完善是其主要原因之一，它導(dǎo)致國內(nèi)儲蓄不能轉(zhuǎn)化為投資，使外資在一定程度上成為為國內(nèi)投融資的手段。傳統(tǒng)的經(jīng)濟學(xué)理論都假定社會中的儲蓄能夠自動在價值和實物上轉(zhuǎn)換為投資。在現(xiàn)實生活中，這種假定是不符合實際的。這是因為，不同的實質(zhì)生產(chǎn)資源與金融資源分屬于不同的經(jīng)濟主體所有，要實現(xiàn)不同經(jīng)濟主體擁有的生產(chǎn)資源從潛在的生產(chǎn)力向現(xiàn)實的生產(chǎn)力轉(zhuǎn)變，首先需要在價值形態(tài)上配置好潛在生產(chǎn)資源的價值支配權(quán)。潛在的生產(chǎn)資源的價值支配權(quán)在時間、規(guī)模與結(jié)構(gòu)上的配置，客觀上需要金融市場上各種金融機構(gòu)、金融工具的出現(xiàn)。因此，貨幣、金融機構(gòu)、非貨幣金融工具是加速儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的必要條件。
儲蓄不能及時高效轉(zhuǎn)化為投資表現(xiàn)為儲蓄和投資的非均衡。陳金明（2004）認(rèn)為，產(chǎn)生儲蓄和投資非均衡的原因很多，但其中主要有以下三方面的普遍性原因：第一，儲蓄者和投資者的分離。在自然經(jīng)濟生產(chǎn)方式下，儲蓄者與投資者是同一主體。在貨幣經(jīng)濟中，金融機構(gòu)的產(chǎn)生，才使得儲蓄者和投資者發(fā)生了分離，投資者并非是直接儲蓄者，直接儲蓄者也并非是直接投資者。第二，貨幣的同質(zhì)性和物質(zhì)產(chǎn)品的異質(zhì)性有可能造成儲蓄難以及時高效轉(zhuǎn)化為投資。儲蓄全部轉(zhuǎn)化為投資表現(xiàn)為儲蓄與投資的價值總量和實物總量的雙重相等。當(dāng)人們在講儲蓄、投資和儲蓄到投資的轉(zhuǎn)化時，是把儲蓄與投資的價值形式（貨幣）與物質(zhì)形式（實物）兩者都包含在一起的。但事實上貨幣是同質(zhì)的，它被掌握在消費者手中，可以隨時轉(zhuǎn)化為消費，也可以隨時轉(zhuǎn)化為儲蓄。同樣，掌握在生產(chǎn)者手中的貨幣可以被隨時轉(zhuǎn)化為投資或隨時轉(zhuǎn)化為儲蓄。這就產(chǎn)生了貨幣同質(zhì)性與物質(zhì)異質(zhì)性的矛盾，使貨幣有可能脫離物質(zhì)而增加或減少。第三，金融市場的不完善，使儲蓄和投資可能不相等，儲蓄難以轉(zhuǎn)化為投資。儲蓄全部或有效轉(zhuǎn)化為投資是建立在發(fā)達(dá)、健全的金融市場基礎(chǔ)上的。
我們認(rèn)為，中國對FDI需求偏好的背后，資本市場不完善是主要原因之一。中國資本市場的不完善主要表現(xiàn)為：缺乏實現(xiàn)長期融資的金融產(chǎn)品，如企業(yè)債券，金融風(fēng)險過多集中在銀行，長期性的投資受到抑制；資本市場還遠(yuǎn)沒有達(dá)到層次多樣、品種豐富和制度完善，需要通過資本市場融資的投資受到抑制由于中國資本市場十分落后，法律體系也很不完善，這就決定了在資本賬戶上只能實行嚴(yán)格管制，國際資本流入中國無法通過“證券投資”這一渠道實現(xiàn)，而主要采取FDI這種單一形式。近幾年，在中國所有的外資流入結(jié)構(gòu)中，F(xiàn)DI占了95％的比例。；資本市場科技型、創(chuàng)新型風(fēng)險投資發(fā)展滯后等。所有這些因素也阻礙了儲蓄向投資的順暢轉(zhuǎn)化。于是，對于特定行業(yè)或性質(zhì)的資金需求者，當(dāng)從資本市場、信貸市場無法或無法充分獲得資金時，投資者就不得不通過放棄一部分所有權(quán)，吸引外資入股，再馬上結(jié)匯后獲得人民幣，從而得到融資。尤為重要的是，地方政府也把當(dāng)?shù)仄髽I(yè)能成功吸引外資，看作是在全國金融大盤子中爭得一部分金融資源，促進本地經(jīng)濟發(fā)展和就業(yè)的最為便捷的融資方式，因而制定各種優(yōu)惠措施吸引外資留在當(dāng)?shù)亍Ｖ袊耐赓Y流入以中長期的FDI形式為主，說明了外資實際上成為中國國內(nèi)中長期投資融資的重要手段。
三、以國有銀行為主導(dǎo)的銀行信貸體制與FDI需求偏好
改革開放以來，中國的銀行部門市場化制度轉(zhuǎn)型不斷推進。盡管如此，由于政府對金融的過多保護與干預(yù)，經(jīng)過20多年的發(fā)展，到目前為止，中國的銀行結(jié)構(gòu)仍以國有銀行為主導(dǎo)，多層次的金融中介市場還無法建立起來（張軍等，2004）。Nicols（1967）、O′Hara（1981）等認(rèn)為，私營商業(yè)銀行相對國有銀行、合作銀行經(jīng)營效率高是因為健全資本市場的監(jiān)督作用。這種監(jiān)督作用主要表現(xiàn)在如下幾方面：一是股東直接參與公司（銀行）治理；二是資本市場的信息監(jiān)控功能；三是資本市場對企業(yè)（銀行）所有權(quán)的爭奪機制對提高企業(yè)效率起著積極的作用。而中國的國有銀行是國有股一股獨大，內(nèi)部卻處于“所有者缺位”狀態(tài)，很少有人真正關(guān)心企業(yè)（銀行）效益；對外，由于政府是出資人，金融活動時不時受到行政指令的支配。這是導(dǎo)致國有銀行低效率的重要原因之一。胡炳志等（2002）也持相似的觀點，認(rèn)為，這種低效率的根源在于政府創(chuàng)造并分配政策性租金的行為，即政府通過壟斷的國有銀行體制以低于市場均衡利率的儲蓄存款利率吸收居民儲蓄存款，然后以較低利率(注：如下文所述，對一些國有企業(yè)，政府會通過各種優(yōu)惠利率、利息的減免、補貼、股票上市、債轉(zhuǎn)股等政策手段直接和間接地減輕國有企業(yè)的負(fù)擔(dān)，從而使它們實際支付的利息水平大大降低。)貸款給國有企業(yè)，這樣，即使國有企業(yè)能按時還本付息，產(chǎn)生于壟斷國有銀行體制的，以超過競爭性收益率的形式表現(xiàn)出來的租金也已大部分轉(zhuǎn)移給國有企業(yè)。政府創(chuàng)造并分配政策性租金的行為導(dǎo)致了兩個結(jié)果：首先，它阻礙了政府不過度干預(yù)金融的合理金融制度的形成。要發(fā)揮資本市場在配置資金資源中的監(jiān)管作用，必須明確資本市場上的產(chǎn)權(quán)關(guān)系，但是，政府長期以來創(chuàng)造并分配政策性租金的行為卻破壞了這一產(chǎn)權(quán)關(guān)系。之所以這樣，原因有：（1）這一行為誘發(fā)的“尋租”活動使銀行體系積累了大量壞賬，扭曲了資金資源的所有者、分配者和使用者之間的權(quán)責(zé)關(guān)系；（2）這一行為導(dǎo)致了資金“黑市”、“灰市”的產(chǎn)生，而“黑市”、“灰市”市場本身就存在著嚴(yán)重的產(chǎn)權(quán)問題。其次，政府創(chuàng)造并分配政策性租金的行為也阻礙了合理的間接融資市場結(jié)構(gòu)的形成。當(dāng)前以國有銀行為壟斷主體的間接融資市場，是政策性租金的“生產(chǎn)器”。作為租金的生產(chǎn)者，國有銀行在盡可能多地吸納儲蓄存款這一點上，與作為租金分配者的國家的目標(biāo)是一致的。盡管長期以來國有銀行不能參與這種租金的初次分配，但它可以通過接受資金資源最終需求者的“尋租”行為，參與租金的再次分配。在這個意義上來說，國有銀行沒有太大的利益動機去改變這一市場結(jié)構(gòu)。于是，政府在改變間接融資市場結(jié)構(gòu)上面臨著一種兩難選擇：一方面，政府急需政策性租金去補貼一些國有企業(yè)；另一方面，政府也深刻理解創(chuàng)造和分配政策性租金造成的間接融資市場配置資源效率的損失和潛在的金融風(fēng)險。這種兩難局面，使得政府到目前為止尚不敢大刀闊斧地解決國有銀行業(yè)的壟斷問題。
進一步地，以國有銀行為主導(dǎo)的銀行信貸體制的低效率，造成了如下兩個結(jié)果：第一國有銀行除了積累大量的不良資產(chǎn)以外，更主要的是它還導(dǎo)致了國內(nèi)儲蓄無法順暢地轉(zhuǎn)換成投資，特別是無法轉(zhuǎn)換成非國有經(jīng)濟所急需的投資，形成主要是針對非國有經(jīng)濟的巨大的“儲蓄—投資缺口”。資產(chǎn)（信貸）擴展本身就是獲取回報。作為國有企業(yè)和國有銀行的雙重出資人，國家具有迫使后者給前者提供信貸支持的激勵。于是，中國國有銀行所吸納的大部分儲蓄資金主要是廉價提供給國有經(jīng)濟部門，非國有經(jīng)濟部門所能取得的信貸支持極為有限。這不僅使國內(nèi)儲蓄資金被迫遠(yuǎn)走他鄉(xiāng)，不得已通過FDI這種投資方式重新回到國內(nèi)，形成虛假FDI、迂回FDI（胡立法，2007），還造成在資金上彌補企業(yè)特別是非國有企業(yè)缺口的主要是FDI。再加上中國長期以來一直對FDI采取鼓勵政策、財政分權(quán)以及地方政府尋求高速經(jīng)濟增長而上上下下為“招商引資”不遺余力，F(xiàn)DI大量涌入中國也就不難理解了。第二，一些領(lǐng)域投資過剩，必須靠出口消化；而另一些領(lǐng)域則投資不足，必須靠引入外資彌補資金缺口。祝丹濤（2007）認(rèn)為，給定已經(jīng)實現(xiàn)轉(zhuǎn)化的投資，儲蓄向投資轉(zhuǎn)化在配置上的低效率，會使一些領(lǐng)域投資過剩，必須靠出口消化；而另一些領(lǐng)域則投資不足，必須靠引入外資彌補資金缺口。近兩年來，我國新一輪投資主要集中在制造業(yè)，尤其是鋼鐵、水泥、電力、電解鋁等資本密集型產(chǎn)業(yè)，加大了這些行業(yè)的產(chǎn)能過剩，需要靠出口來消化。民營和中小企業(yè)卻在市場準(zhǔn)入、銀行借款和上市融資等方面面臨障礙，投資受到抑制。許多需要大力投資的領(lǐng)域，包括高技術(shù)裝備、與居民消費結(jié)構(gòu)升級密切相關(guān)的服務(wù)業(yè)、“社會瓶頸”領(lǐng)域等也出現(xiàn)投資不足。資金配置結(jié)構(gòu)上的低效率，一方面導(dǎo)致相對于社會最優(yōu)水平資金配置過多的行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)品過剩，不得不靠出口消化，推動貿(mào)易順差增大；另一方面導(dǎo)致相對于社會最優(yōu)水平資金配置不足的行業(yè)，不得不靠引入外資來彌補資金缺口，這同時也導(dǎo)致了中國資本項目的順差。
四、國內(nèi)銀行與外資銀行的不完全競爭與FDI需求偏好
加入世界貿(mào)易組織（WTO）以后，中國在服務(wù)貿(mào)易領(lǐng)域的開放力度是空前的。在按WTO規(guī)則分類的160多個服務(wù)貿(mào)易部門中，中國已經(jīng)開放了104個，接近發(fā)達(dá)成員的平均水平（108個）。在包括金融在內(nèi)的諸多重要服務(wù)部門，中國都嚴(yán)格履行了入世承諾，提供了廣闊的市場準(zhǔn)入機會。在銀行業(yè)方面，截至2006年5月底，已有71家外國銀行在中國設(shè)立了197家營業(yè)性機構(gòu)，并可在25個城市開辦人民幣業(yè)務(wù)(注：外資金融機構(gòu)在2006年底已經(jīng)涉足國內(nèi)居民的人民幣業(yè)務(wù)。)。但是，外資銀行若要經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)，首先必須獲得銀行從業(yè)牌照，這將耗費相當(dāng)長的時間。其次，銀行即使獲得了兩個牌照（銀行從業(yè)牌照和人民幣業(yè)務(wù)牌照），業(yè)務(wù)還要受限，因為這些牌照禁止外資銀行經(jīng)營人民幣或外匯的衍生產(chǎn)品、結(jié)構(gòu)性存款、銀行卡或國債一級交易等業(yè)務(wù)。再次，中國目前實施的是巴塞爾協(xié)定中8％風(fēng)險調(diào)整資本的要求。當(dāng)前外資銀行每家分行都要滿足8％的資本充足率，如要轉(zhuǎn)入增加分行的資本就需要申請，這一過程可能會耗費相當(dāng)長的時間。最后，所有銀行要遵守相同的利率準(zhǔn)則。根據(jù)規(guī)定，在存貸款的基準(zhǔn)利率之間約有300個基點的利差。這意味著，有經(jīng)驗的銀行可以更精確地控制中小企業(yè)的信貸成本，更有效地管理相應(yīng)的風(fēng)險。但由于實行利率下限管制，外資行在這一業(yè)務(wù)上的相對競爭力也受到限制。此外，在外債限額、分行形式變更以及參股中資銀行等方面，外資銀行都將面臨許多不確定性。
對外資銀行人民幣業(yè)務(wù)的種種限制表明，當(dāng)前國內(nèi)銀行和外資銀行之間的競爭仍然是不完全的。劉芍佳等（1998）依據(jù)超產(chǎn)權(quán)理論（Beyondpropertyrightargument）研究發(fā)現(xiàn)，只有提高銀行業(yè)市場的競爭程度，才能改善銀行效率；他們并不認(rèn)為利潤激勵與經(jīng)營者努力投入有必然的正向關(guān)系，只有在銀行市場競爭的前提條件下，利潤激勵才能促使銀行經(jīng)理人不斷努力，從而提高銀行效率。因此，對中國而言，一個缺乏競爭氛圍且又以低效率的國有銀行為主導(dǎo)的信貸體制，不僅抑制了通過外資銀行為國內(nèi)投資提供資金的渠道，還在某種程度上強化了國內(nèi)金融機構(gòu)的低效率，進一步阻礙了國內(nèi)儲蓄向投資的有效轉(zhuǎn)化。此時，也就只有通過引進FDI來彌補國內(nèi)投資特別是非國有經(jīng)濟的投資不足了。
五、利率管制與FDI需求偏好
利率管制是指政府部門對利率水平的變化設(shè)置一個最高限度（一般是對金融機構(gòu)吸收存款的利率）和一個最低限（一般是指貸款利率），利率只能在限定的范圍內(nèi)浮動或者不允許浮動。它是國家或政府出于特定目的，將資金利率壓低到市場均衡利率之下的一種政策措施。各國的發(fā)展歷程表明：許多國家都曾經(jīng)選擇或者正采取利率管制政策，試圖借此達(dá)到促進經(jīng)濟增長的目的。但從上世紀(jì)70年代開始，各國利率管制的弊端逐漸顯現(xiàn)。20世紀(jì)80年代以來，利率市場化開始成為世界性潮流。西方國家如美國和日本，分別于1986年和1994年全面實現(xiàn)了利率市場化。許多發(fā)展中國家也掀起了利率市場化的高潮。但時至今日我國依然對利率定價實行國家管制原則。有研究認(rèn)為，中國是世界上利率結(jié)構(gòu)最復(fù)雜的國家；所有利率均由中央銀行統(tǒng)一制定，實施管理（唐正康，2006）。
在中國，利率管制下，政府不僅通過決定中央銀行基準(zhǔn)利率，金融機構(gòu)的法定存、貸款利率直接控制利率水平，還通過各種優(yōu)惠利率、利息的減免、補貼、股票上市、債轉(zhuǎn)股等政策手段直接和間接地減輕國有企業(yè)的負(fù)擔(dān)，使它們實際支付的利息水平大大降低，有的企業(yè)甚至連利息和本金都不必償付（唐正康，2006），而非國有企業(yè)的情況卻截然相反。政府的這一系列舉措極大地影響了金融市場、利率結(jié)構(gòu)和利率水平，使利率難以在資金配置中發(fā)揮決定性的杠桿作用，并使借貸主體的行為變形。另一方面，對利率的管制和控制，卻使非法銀行和金融機構(gòu)具有足夠的刺激向民營企業(yè)和私人提供貸款。這些機構(gòu)向儲蓄者提供更高的利率，而借款者也愿意支付更高的利息費用。于是，當(dāng)市場上有許多的項目具有更高的回報率時，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)卻無法接近金融資源而被迫轉(zhuǎn)入地下融資。當(dāng)政府依法打擊非法金融機構(gòu)而使民營企業(yè)的融資渠道受阻時，民營企業(yè)的次優(yōu)選擇就是轉(zhuǎn)而尋求外部資源的幫助，這其中最好的外部資源就是各級地方政府普遍鼓勵與歡迎的FDI。
六、結(jié)售匯制度與FDI需求偏好
1．強制結(jié)售匯制與FDI需求偏好
1994年中國開始實施強制結(jié)售匯制度，歷時13年(注：2007年8月13日，國家外匯管理局了《關(guān)于境內(nèi)機構(gòu)自行保留經(jīng)常性項目外匯收入的通知》，標(biāo)志著我國強制結(jié)售匯制度向意愿結(jié)售匯制度的轉(zhuǎn)變。)。在強制結(jié)售匯制度實施期間，出口企業(yè)在有了外匯收入之后只能賣給中央銀行。強制結(jié)售匯制度對企業(yè)來說至少有兩大不利之處：首先，結(jié)售匯制度的強制性，帶有明顯的行政干預(yù)色彩，在一定程度上扭曲了經(jīng)濟資源的有效配置。在強制結(jié)售匯制度下，企業(yè)外匯結(jié)算賬戶限額為上年經(jīng)常項目收匯額的30％或50%，超過部分必須結(jié)匯，從而使企業(yè)不能按預(yù)期存儲自有外匯，只能賣給外匯指定銀行，需用外匯時，又得從銀行購匯，增大了企業(yè)的運營成本。同時，企業(yè)缺乏充分的外匯支配權(quán)，不能根據(jù)金融市場的變化情況開展套期保值、外匯期貨、期權(quán)等運作以規(guī)避風(fēng)險、增加收益，一定程度上削弱了企業(yè)的資本營運能力，束縛了企業(yè)參與市場競爭、進行市場融資的手腳。其次，強制結(jié)售匯制度還衍生出一種利益再分配效應(yīng)，即企業(yè)一部分利潤被強制轉(zhuǎn)移給銀行，客觀上導(dǎo)致銀行賺取了較高的結(jié)售匯收益而使企業(yè)付出了過高的成本，利益分配有失公允。因此，強制結(jié)售匯制度下，一些企業(yè)往往會轉(zhuǎn)而尋求引進FDI，這不僅能解決企業(yè)融資難的困境，而且還可借助于外資優(yōu)惠政策降低企業(yè)的經(jīng)營成本，于是，引進FDI成了一些企業(yè)的次優(yōu)選擇。
2．意愿結(jié)售匯制與FDI需求偏好
雖然我國當(dāng)前實施的是意愿結(jié)售匯制度，企業(yè)有根據(jù)自身經(jīng)營保留外匯的“選擇權(quán)”，但從短期來看，企業(yè)未必會行使這種權(quán)利，比如在本幣處于升值過程時，企業(yè)可能不會選擇舍棄本幣而保留外幣；只有在本幣處于貶值情況下，企業(yè)才會考慮舍棄本幣而保留外幣。此外，由于我國外匯市場還不發(fā)達(dá)，外匯避險工具也不完備，企業(yè)相關(guān)的外匯專業(yè)人才仍然匱乏，因此，從目前情況來看，企業(yè)傾向于在收匯之后馬上到銀行結(jié)匯，而不是保留外匯。在這種情況下，對于資金短缺的企業(yè)特別是非國有經(jīng)濟企業(yè)而言，如果不能從國內(nèi)融資渠道獲得資金，那么，企業(yè)的首選還是各地普遍歡迎與鼓勵的FDI。
雖然發(fā)展經(jīng)濟學(xué)中還有很多值得爭議的理論，但是資本、人力、技術(shù)等因素還是被普遍認(rèn)為是經(jīng)濟的增長動力。盡管FDI近年來在中國受到的爭議和懷疑頗多，但卻改變不了它對中國經(jīng)濟增長的基本作用。對于發(fā)展中國家而言，還需要更多的資本投入才能解決眾多的勞動力就業(yè)、溫飽和發(fā)展問題。因此，對于缺少資本的國家，F(xiàn)DI還是越多越好。但對中國這樣一個儲蓄率接近50%的國家來說，當(dāng)務(wù)之急還是要依靠豐裕的國內(nèi)資金資源推動經(jīng)濟增長，減少對外資的過度依賴。為此，需要全方位、多層次地推進中國金融體制改革，提高金融體系的效率，減弱不必要的FDI需求偏好。