上市公司高管減持研究范文

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一、高管減持動因

（一）創(chuàng)業(yè)板市場自身存在缺陷截止2013年10月16日，根據(jù)深交所的公告顯示，中國內(nèi)地創(chuàng)業(yè)板中共有355家公司上市，平均市盈率達到53倍，總市值達到14605億元，與外國創(chuàng)業(yè)板市場相比，英國創(chuàng)業(yè)板市盈率大約為12倍，美國大約為26倍，從國內(nèi)市場來看，創(chuàng)業(yè)板的市盈率也比主板市場要高。即使學者、券商、專家等一再提醒投資者們創(chuàng)業(yè)板的風險，創(chuàng)業(yè)板的股價和市盈率仍然居高不下。然而創(chuàng)業(yè)板公司的業(yè)績難以維持過高的市盈率，在解禁期滿后，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)面臨的短期風險較大，如果公司的業(yè)績繼續(xù)下滑，高管持有股票的時間越長，貶值就越多。在這種情況下，高管為避免風險，實現(xiàn)個人利益的最大化，會進行減持。

（二）整體業(yè)績的低迷據(jù)統(tǒng)計，至2013年底，三百多家創(chuàng)業(yè)板公司仍未呈現(xiàn)出高增長的特點，其中部分創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在虧損，其中第三季度實現(xiàn)增長的占57%。而截止至2013年第三季度，701家中小板企業(yè)中，實現(xiàn)增長的公司占到64.5%，超過創(chuàng)業(yè)板公司的比例。因此，在和中小板公司業(yè)績的相比之下，創(chuàng)業(yè)板高成長性、高風險和高收益的特征就顯得相形見絀了。

（三）外部環(huán)境的變動目前，我國股票市場的投機氛圍還比較濃厚，當外部經(jīng)濟環(huán)境波動較大的情況下，股票投資者也開始不穩(wěn)定，持有股票的高管擔心會對較高的市盈率產(chǎn)生影響，使股票價格跌倒谷底。因此，在外部環(huán)境劇烈波動的情況下，高管通過減持，將紙上的財富變?yōu)閷嶋H的資產(chǎn)，獲得自身的利益。并且，中國的創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展還處于起步期，各項法律制度還不夠完善，如內(nèi)幕交易、市場操縱等違規(guī)行為常有發(fā)生，同時也缺少對持股高管的約束，這就給高管減持營造了便利條件。

（四）失效的激勵機制對高管的激勵可通過高管持股以及增加高管的薪酬這兩種方式進行，但就目前我國創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展來看，公司的激勵機制未能有效地發(fā)揮作用。高管持股是一種長效的激勵制度，確保了高層管理人員在公司的穩(wěn)定就職，并在公司的長遠發(fā)展中發(fā)揮重要作用。然而，由于目前職業(yè)經(jīng)理人的市場并不完善，對公司上市流程熟悉的高管成為稀缺的資源，從而出現(xiàn)了職業(yè)上市高管。這類高管的主要工作就是協(xié)助公司上市，上市后將其持有的股票盡早變現(xiàn)，并進入其他的公司。對這些高管而言，在公司上市后拿到的穩(wěn)定報酬要遠遠低于將低成本的原始股推廣上市后變現(xiàn)所獲得的巨額利潤，因此職業(yè)上市高管通常會在公司上市后，離職套現(xiàn)，并使用變現(xiàn)的資金購買另一家擬上市公司的原始股，進行新一輪的減持活動。與此同時，我國創(chuàng)業(yè)板公司內(nèi)部機制不健全，對管理層的薪酬激勵作用薄弱，也促使大量的高管人員紛紛離職減持。德勤的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，剔除董事長兼總經(jīng)理的16家公司，首批上市的28家創(chuàng)業(yè)板高管的普遍薪酬在10萬至50萬之間，持股高管的年平均薪酬為10.7萬。總體來看，創(chuàng)業(yè)板公司的高管薪酬普遍偏低，這都促使管理層減持行為的發(fā)生。

二、高管減持產(chǎn)生的影響

目前，創(chuàng)業(yè)板上市公司的高管辭職減持雖然不觸犯法律的規(guī)定，但對公司、市場和投資者甚至是社會的穩(wěn)定都造成了巨大的沖擊。

（一）大批量高管的離職減持，不利于上市公司的穩(wěn)定發(fā)展，也違背了我國創(chuàng)業(yè)市場的設立初衷。創(chuàng)業(yè)板市場的推出主要是為了解決中小企業(yè)融資難的問題，并加速創(chuàng)新技術向產(chǎn)業(yè)化的轉變以及加速我國經(jīng)濟的穩(wěn)定增長。然而，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)接連不斷出現(xiàn)高管減持的問題，使其成為以上市、達到解禁日為目的的“短視”公司。更有甚者，高管通過內(nèi)部消息或者粉飾業(yè)績等手段拉高股價，再進行減持。對創(chuàng)業(yè)板市場的長期穩(wěn)定發(fā)展造成危機，甚至對資本和社會的穩(wěn)定性造成破壞。

（二）當限售股解禁后，高管們迫不及待地辭職套現(xiàn)，使流通股的數(shù)量迅速增加，加大了市場的壓力。在現(xiàn)有資金不足的情況下，股票價格會產(chǎn)生波動，極大地危害了投資者的利益以及市場的秩序，不利于資本市場的健康發(fā)展。并且高管減持這一行為也會被市場解讀為該公司的未來發(fā)展前景不好，認為目前的股價被高估，將導致股票價格向下的走勢，極大地動搖了投資者的信心。

（三）因股票發(fā)行制度的原因，一二級市場之間存在較大的利差，上市公司的高管通過出售持有的原始股可獲得巨額的利益，呈現(xiàn)“一夜造富”的現(xiàn)象。在公司的成長過程中，投資者們通過購買股票幫助上市公司融資，之后，高管們卻通過減持，將高額利益納入囊中，將風險拋給廣大投資者，不僅加劇了貧富的差距，甚至會引起社會的動蕩。

三、提出的建議

大部分學者都認為可以通過增加高管減持的成本等方法達到對減持行為的嚴格限制。孫玉甫等（2012）認為研究高管減持的問題需要找到減持的根由，應該由現(xiàn)象看到本質(zhì)，套現(xiàn)是正常的市場行為，在不影響公司發(fā)展的情況下不應限制高管的減持，但是如果高管利用自身的權力，向市場傳遞不實信息來吸引投資者購買股票，而自己卻減持套現(xiàn)，影響了股票市場的正常發(fā)展，這種情況就應該受到限制。關于高管減持問題應從以下幾方面進行改進：

（一）完善法律制度在國際創(chuàng)業(yè)板市場以及我國主板市場發(fā)展的經(jīng)驗基礎上，進一步研究我國創(chuàng)業(yè)板上市公司高管減持的限制制度，從制度入手，加大創(chuàng)業(yè)板上市公司高管減持的成本，對持股人減持進一步的限制。對減持年限、減持比例以及離職時間等問題上做出更嚴格的限制，增加高管離職后一段時間不能在類似公司任職的措施，減少職業(yè)上市高管的數(shù)量。同時可設立在一定期限內(nèi)禁止高管出售股份的制度，并推行定期公告高管持股數(shù)量的制度，引入高管賠償機制。并充分發(fā)揮外部監(jiān)督的力度，完善內(nèi)部管理制度。

（二）完善投資者保護制度目前監(jiān)管部門已經(jīng)對投資者保護做出了積極的反應，深交所也鼓勵董事、監(jiān)事和高管股東延長鎖定期，對最低減持價格進行承諾等。在此基礎上，還應通過加強中介機構的監(jiān)督作用以及對信息的充分披露來強化對投資者權益的保護。進一步完善中介機構的作用，推動專業(yè)機構的合理定價，理性地引導市場發(fā)展。同時要對創(chuàng)業(yè)板公司的信息披露制度加以完善，及時準確地向投資者披露公司的信息，特別是與創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性以及公司治理相關的信息。并進一步加大對監(jiān)管的力度，以及對違規(guī)行為的懲罰力度，如采取停牌、問責等措施。

（三）完善高管的激勵機制基于理論，公司為了激勵高管人員更好的為公司服務，通常會采取股權激勵制度。并結合創(chuàng)業(yè)板上市公司的特點，推行長期的激勵制度，完善公司的治理模式，實現(xiàn)高管的個人利益與公司發(fā)展的有機結合。因此，對高管的激勵機制應著眼于長遠角度，可實施如業(yè)績股票、股票期權、現(xiàn)在增值權、業(yè)績單位等多種激勵方式，強化長期激勵。同時，引導公司修改章程，延長高管辭職后的限售期，使辭職高管減持節(jié)奏慢于在職高管的減持，并要求公開披露高管的任職期間承諾。

作者：李啟玉單位：中南財經(jīng)政法大學