中國PE私募股權(quán)投資基金存在問題范文

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一、私募股權(quán)投資基金概述

私募股權(quán)投資基金（PrivateEquityFund）是指針對機構(gòu)投資人以私募（定向）方式募集資金、有一定存續(xù)年限、投資未上市企業(yè)股權(quán)的股權(quán)基金。一般而言，多為封閉式，存續(xù)期內(nèi)投資人不能撤資（但其股權(quán)可轉(zhuǎn)讓），并按照出資額享受收益，承擔風險。按其投資領域可區(qū)分為風險投資基金、并購重組基金等。

與證券投資基金不同，PE往往以戰(zhàn)略投資者身份介入公司管理，在創(chuàng)造價值后獲利退出。專家們認為，PE近年來能夠得潮流之先，在于它巧妙地補救了資本市場和公司治理結(jié)構(gòu)的無效率。與早年間敵意收購目標公司，然后裁撤人員、增加公司負債的“野蠻”行為不同，新一輪PE更多地通過將上市公司私有化，幫助管理層提高效率以實現(xiàn)增值。說到底，還是一批確有價值的公司，由于股東和管理層之間的不協(xié)調(diào)安排導致效率低下，使PE獲得了收購和重組后價值增長的機會。PE本身屬于當今市場經(jīng)濟環(huán)境中的組織創(chuàng)新。

二、中國私募股權(quán)投資基金的兩種存在形式

目前看，在我國，私募股權(quán)投資基金主要有兩種形式：一種是國產(chǎn)的私募股權(quán)投資基金，即所謂的產(chǎn)業(yè)投資基金，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金就歸屬此類；另一種則是以一種業(yè)務形式存在于證券公司或是某些大型央企的獨立財務公司，也就是我們常說的券商直投，像中信證券及中金公司的私人股權(quán)投資業(yè)務即為該種形式。

(一)券商直投模式

早在20世紀90年代初，南方證券、華夏證券等老牌券商就曾經(jīng)展開大量的房地產(chǎn)、實業(yè)投資，均在海南房地產(chǎn)泡沫中蒙受巨大損失。2001年4月證監(jiān)會叫停券商直接投資并實施清理整肅。

在經(jīng)歷了生死輪回的五年之后，券商直投的政策瓶頸得以打破。2006年2月，國務院頒布《關于實施〈國家中長期科學和技術發(fā)展規(guī)劃綱要（2006-2020年）〉若干配套政策的通知》，明確指出允許證券公司在符合法律法規(guī)和有關監(jiān)管規(guī)定的前提下，開展創(chuàng)業(yè)風險投資業(yè)務。2006年下半年開始，許多券商相繼上報直投試點方案，期待重啟直投業(yè)務。

對于重啟券商直投，證監(jiān)會的態(tài)度依然比較審慎。它首先將國內(nèi)證券公司“直投”業(yè)務范圍限定為Pre-IPO，即對擬上市公司的投資，并初步規(guī)定投資期限不超過三年。在資金來源方面，試點期間暫不考慮對外募集資金，只能以自有資本金投資，投資規(guī)模不超過凈資本的一定比例。同時，證監(jiān)會把實施保證金“第三方托管”情況看做證券公司市場準入、風險評估的重要指標，也是券商開展直接投資、QDII和融資融券等創(chuàng)新業(yè)務的前提。

2007年8月23日，中信證券率先提出私募股權(quán)投資業(yè)務申請，9月10日，獲得直接投資業(yè)務試點資格，在不到一個月的時間內(nèi)獲得批準，這就表明管理層對支持券商開展這項新業(yè)務的態(tài)度是比較明確的。至此，國內(nèi)券商參與直接投資的大門終于開啟，同時獲得試點機會的還有中金公司。

對于作為券商或者是央企獨立財務公司這種存在形式，除了上面提到的管理層的支持態(tài)度外，創(chuàng)新業(yè)務開展時間的不確定性是影響證券行業(yè)的一個重要因素。管理層對于推出創(chuàng)新業(yè)務是持支持態(tài)度的，關鍵在于許多新業(yè)務受到市場、配套法規(guī)等各方面因素的影響和制約，管理層需要等待一個有利時機。

(二)取道產(chǎn)業(yè)基金

在直投業(yè)務大門深鎖之際，中銀國際控股公司以外資身份在國內(nèi)創(chuàng)立了第一支人民幣產(chǎn)業(yè)投資基金——渤海產(chǎn)業(yè)投資基金，曲線展開國內(nèi)直接投資業(yè)務。

渤海產(chǎn)業(yè)投資基金的出資人是全國社會保障基金理事會、國家開發(fā)銀行、國家郵政儲匯局、天津市津能投資公司、中銀集團投資有限公司、中國人壽保險（集團）公司、中國人壽保險股份有限公司、以及同時掛牌成立的渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司。基金以封閉方式運作，存續(xù)期15年。依照國家發(fā)展改革委的批復，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金為契約型基金，基金首期資產(chǎn)委托渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司管理，委托交通銀行托管。

對照國際做法，以契約型為主要組織方式的渤海產(chǎn)業(yè)投資基金有著強烈的實驗和折衷色彩，而且實際上也兼有公司制和合伙制的特征。也可以說，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金是一個“混合類型的投資基金”。契約型基金本質(zhì)上是一種信托安排，又稱信托型基金，一般由基金管理公司、基金托管機構(gòu)和投資者（受益人）三方通過信托投資契約而建立。按照有關規(guī)定，契約型基金的投資者作為信托契約中規(guī)定的受益人，對基金運營及重要投資決策通常不具有發(fā)言權(quán)，投資者組成的是持有人大會而非股東大會，對投資決策沒有太大的影響力。然而，在渤海產(chǎn)業(yè)投資基金的安排中，由于基金管理公司的大股東中銀國際并不承擔無限責任，且該基金缺乏公募基金的流動性，各方投資人從投資風險考慮，均有參與基金管理的意愿。因此，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金在管理層面上又引入了公司模式——中銀國際以大股東身份組建渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司，其他幾家投資機構(gòu)為了能在基金投資決策時占有一定的發(fā)言權(quán)，也各自以5％的小比例參股基金管理公司。

三、中國私募股權(quán)投資基金存在的問題分析

(一)基金管理人問題

以渤海產(chǎn)業(yè)投資基金為例可以看出，中國私募股權(quán)投資基金目前走的路子是先成立基金，再找基金管理人。但是從產(chǎn)業(yè)基金投資人角度看，它們尋找的應該是管理能力強、業(yè)績優(yōu)良的基金管理人，因此應該是先有基金管理人，再成立基金，這應該成為中國私募股權(quán)投資基金的發(fā)展方向。而在這個問題當中，又包含著另外一個問題，如何來選擇基金管理人。地方政府希望爭取融資平臺，國有投資者擔心投資風險，對于目前的基金管理人來說，由于缺乏市場化信用，也不無期望通過政府審批的方式獲得管理資金。這一切正在把pe的發(fā)展方向推向行政邏輯。

國際上，由券商管理的PE占相當比例，還有一部分是由黑石（Blackstone）及KKR等獨立管理人來管理。但在中國，無論是券商還是信托管理紀錄均不佳，而且自身體制問題亦未解決，這也是銀監(jiān)會和證監(jiān)會雖有動力但并不積極的緣由。在一些市場人士看來，管理人應當從市場中誕生，可以是券商、信托，也可以是獨立的管理人，甚至允許有聲譽的個人擔當管理人。而在投資人監(jiān)管一端，則應由各監(jiān)管主體放開投資渠道，比如允許養(yǎng)老金、保險資金投資PE，可以成立聯(lián)席會議或政府來審查，最終應該讓市場來選擇，而不是由政府審批管理人資格。

另外，因為私募股權(quán)投資在中國屬于新生事物，業(yè)內(nèi)并沒有太多的PEO（私募股權(quán)管理人）歷史業(yè)績比較，于是，如何以一個替代指標來判斷基金管理者的能力是一個現(xiàn)實問題。基于目前中國現(xiàn)狀，可以以基金管理者籌集資金的能力（即籌集資金的規(guī)模）作為其判斷依據(jù)。

(二)對私募股權(quán)投資基金的限制

目前產(chǎn)業(yè)基金不能搞負債，不能貸款，只能以自有資金投資未上市企業(yè)的股份。實際上，國際上直接股權(quán)投資基金已越來越多地參與上市公司收購，并且越來越多的投資基金開始通過負債形式來獲取資金。當然，如果允許通過負債形式獲取資金，那么如何控制風險又是不得不考慮的問題。

另外，關于PE的監(jiān)管內(nèi)容和監(jiān)管形式，也是一個頗富爭議的話題。原國家計委財金司從1995年就開始推動產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展，并研究、制定有關管理辦法，但《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》至今難以出臺的關鍵原因在于，沒有充足的理由證明這一行業(yè)需要監(jiān)管。整個歐洲除英國金融服務署（FSA）外，沒有一個國家對于PE設立了監(jiān)管部門。這是因為PE是成熟老練的管理人和富裕人士私下進行的資金安排，雙方均能作出理性決定，政府無須越俎代庖地進行干預并承擔責任。

發(fā)改委實施監(jiān)管的真正動因在于，國有資金要獲準進入PE，但在目前的制度條件下又不愿承擔與這類決定有關的風險。目前發(fā)改委管理四類機構(gòu)參與設立大型產(chǎn)業(yè)基金設定審批程序，這四類機構(gòu)分別是國有企業(yè)、社保基金、金融機構(gòu)（包括證券公司、商業(yè)銀行和保險公司）、以及由財政部撥款的機構(gòu)和單位。顯然，這部分資金也正是多數(shù)基金管理人覬覦的目標，因此尋求一個政府權(quán)威機構(gòu)的背書就勢所難免。目前發(fā)改委上報的幾家試點，均是由地方政府以基金為主體向上申報，正如前文中提到的，事實上對于PE而言，關鍵在于基金管理人的資質(zhì)。渤海產(chǎn)業(yè)基金模式不應該成為未來中國產(chǎn)業(yè)基金發(fā)展的主流模式。產(chǎn)業(yè)基金投資者看重的，是基金管理人的能力和業(yè)績，不應該先成立基金后再來找基金管理人。

那么，未來基金的監(jiān)管，可以通過指導意見約束政府行為，不是由政府來指定基金管理人，而是引導它建立合理的治理機構(gòu)，使其更加市場化。比如規(guī)定地方政府不能做的事情，基金申請設立需要什么程序，不能讓產(chǎn)業(yè)基金淪為地方政府的融資工具。當然，在發(fā)展初期，基金的公司治理結(jié)構(gòu)確乎需要政府一定程度的監(jiān)管。

摘要：次貸金融危機和信貸市場收縮，使全球PE融資受阻，市場風險不斷增大，國際市場的PE夢想正在向現(xiàn)實靠攏，而中國的PE夢想才剛剛起步。當夢想照進現(xiàn)實，中國PE又將何去何從？

關鍵詞：私募股權(quán)投資基金;中國PE;存在形式;存在的問題

參考文獻：

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